收入增速超预期，主要系海内外市场均保持较高增速，其中国内主业酵母增长快，尤其是西式烘焙酵母增长势头好，针对小包装产品的提价因素将于二季度开始进一步提振收入；海外市场因16Q2&Q4埃及磅贬值较多，17Q1对应基数并无贬值影响，同比有优势助力出口高增，一季度海外增速约25%，较去年同期个位数增长大幅改善。2017Q1毛利率35.16%，提升3.74pcts，主因糖蜜价格下降超预期。费用端，销售费用率基本持平，管理费用率5.84%，同减1.11pcts，减员增效继续提振业绩；财务费用率1.24%，同减1.43pcts，主要因资金成本下降及汇兑收益增加导致。毛利改善叠加降本增效、费用率下行促使净利提升4.94pcts达15.86%。综上，除汇率影响外均为可持续改善因素，盈利能力有望持续提升。  
    经营分析：糖蜜成本730元/吨大幅提升17年毛利，产能落地折旧压力较小，关注大额递延所得税资产减亏带来利润增厚可能。公司2017年糖蜜采购已基本完成，采购90万吨糖蜜中20万吨甜菜糖蜜均价约800-900元，价格波动不大，另70万吨甘蔗糖蜜去年采购均价910元/吨，今年均价为730元/吨，有望节省超过1.26亿元成本，带来超过20%利润弹性。中期糖蜜供给增加，需求端酵母为大宗，酵母中安琪为大宗，安琪着力布局海外，国内糖蜜需求无大幅增长，预期中期国内糖蜜价格无大涨风险，且公司在俄罗斯甜菜糖蜜成本仅约600元，亦将摊薄成本。7月起俄罗斯产能开始转固折旧，由于产品需求好，预期折旧压力不大，2万吨产能预计投资4.63亿元，每季度折旧金额约580万元，影响较小。值得关注的是，公司过去五年合计未确认递延所得税资产的可抵扣亏损达7.14亿元（多数为母公司扣投资收益后亏损，税率为15%），预计未来共可抵扣税款1.6亿元，将有效增厚利润，因此，公司在经营性改善的基础上业绩另有大超预期的空间和可能。 
    未来看点：消费属性增强、糖蜜中期无大涨风险，EB使减持压力落地，估值压力释放。第一，公司目前传统面用酵母占比3/4，另有1/4用于烘焙，消费增量客群主要来自于西式烘焙客户，具有更强的消费属性，淡化2B瓶颈。第二，预期中期国内糖蜜无大涨风险，成本周期影响应无大忧。第三，日升通过私募可交换债减持3000万股，减持压力落地。以上，压制估值的压力有望释除，且公司业绩连超预期，有望受到青睐。  风险因素。原料价格波动风险；食品安全风险。  
    盈利预测及估值。公司海内外市场均加速增长，业绩超预期兑现，盈利能力提升，维持2017-2019年EPS预测为1.04/1.24/1.48元，目标价28元，维持"买入"评级。