简评
    茅台酒继续稳健增长，系列酒开始爆发
    2016 年，公司白酒销售收入为388.41 亿元，同比增长18.95%。
    其中，国内收入为367.82 亿元，同比增长18.48%；国外收入为20.59 亿元，同比增长27.99%。国外经销商增加9 家达到85 家，国内经销商增加131 家达到2,331 家。直销渠道销售收入为34.85亿元，同比增长77.08%；经销渠道销售收入为353.56 亿元，同比增长15.22%。
    分产品来看，茅台酒销量为22,917.66 吨，同比增长15.76%，销售收入为367.14 亿元，同比增长16.39%；系列酒销量为14,026.70吨，同比增长81.69%，收入为21.27 亿元，同比增长91.86%。
    毛利率和期间费用率下降，非经常性损益翻番拖累净利润2016 年，受益于产品结构提升，公司茅台酒和系列酒的销售吨价分别同比上升0.5pct、5.6pct。但由于单位成本的上升，茅台酒的毛利率同比下降0.12pct 至93.50%；而系列酒的毛利率同比上升0.66pct 至53.55%；单位成本的上升同样导致公司酒类业务整体毛利率同比下降0.93pct 至91.31%。
    2016 年，公司销售费用同比增长13.21%，主要是加大了系列酒的营销费用投入；管理费用同比增长9.82%，主要是商标许可使用费增加所致。由于利息收入大幅下降，财务费用同比增加0.34亿元。叠加收入增长的因素，去年公司销售费用率同比下降0.25pct 至4.19%，管理费用率同比下降0.97pct 至10.43%，财务费用率同比上升0.12pct 至 -0.08%，从而公司销售期间费用率同比下降1.01ptc 至15.01%。然而，由于毛利率的下降，加之非经常性损益（负值）翻番，导致公司净利率同比下降4.24pct 至46.14%，因此公司净利润增速低于收入增速。
    盈利预测：
    近期公司高管再次发出强硬信号严禁经销商炒作茅台酒价格，我们认为，按照公司“做强茅台酒，做大系列酒”的战略定位，继续实施“133”品牌战略，即使茅台酒出厂价仍维持不变，公司未来业绩继续保持增长仍无碍。
    1、目前茅台酒的实际产能为39,312.53 吨，公司计划2017 年销售茅台酒2.6 万吨，按照公司以往年均增加两三千吨茅台酒投放量的节奏，公司茅台酒的产能仍可确保未来几年的供应。
    2、李保芳去年公开表示对以前系列酒的表现不满意，要加大对系列酒的支持，允许三年战略性亏损；最终去年公司系列酒开始爆发。2017Q1 系列酒实现销售收入10.57 亿元，同比增长299%，有望完成全年43 亿的收入目标。在今年的糖酒会上，茅台系列酒推出了4 款全面升级的战略新品，我们认为在公司的大力支持下，随着渠道下沉和招商继续推进，系列酒在未来几年内有望保持两位数的年均增速。
    公司2016 年末预收款项达175.41 亿元，同比增加112.32%，创下历史新高。据茅台销售公司总经理马玉鹏披露，今年上半年茅台能提供的产品只能满足市场需求的20%，下半年会好一点约50%，缺货断货将会成为2017年的常态。因此，我们认为今年茅台仍将是淡季不淡，缺货和涨价也将再次成为推动茅台股价上涨的催化剂。
    我们预测公司2017-2019 年营收分别为485.88 /583.05 / 699.66 亿元，归母净利润分别为206.50 / 253.63 /307.85亿元，EPS 分别为16.44 / 20.19 /24.51 元/股；维持“买入”评级，目标价450 元。