受益PPP 项目的加速落地及膜技术的推广，公司营业收入实现大幅提升，由于原计划项目未按期进行导致净利润增速不达预期，公司归母净利润增速低于营收增速主要因业务结构比例调整，综合毛利率下滑。
    市政工程业务大幅拓展，污水处理能力稳步提升：公司三大主营业务污水处理解决方案、市政与给排水工程与净水器2016 年分别实现收入45、41.6、2.32亿，分别占总营收 50%、47%、3%。其中因公司新承接市政项目较多，市政与给排水工程营收同比增长244.3%，占总营收比重同比增加23.6%，成为贡献收入的另一重要支撑，目前公司的膜技术已拥有近2500 万吨/天的污水处理能力，水处理龙头地位凸显。
    综合毛利率下滑，费用率控制良好：公司的综合毛利率为31.4%，同比减少9.8pct，分业务来看，污水处理整体解决方案及净水器毛利率水平仍维持在较高水平，毛利率分别为47.6%、48.2%，同比增加-0.9pct，0.6pct，而市政与给排水工程因市场竞争加剧，项目的毛利率下滑，导致此部分业务毛利率同比减少4.2pct。公司的三费费用率为7.2%，同比减少1.7pct，费用率控制良好。
    PPP 订单增加，现金流量净额减少：公司经营活动产生的现金流量净额为7.51 亿，同比减少44.69%，下降主要原因为2016 年公司PPP 模式项目增加，以及部分项目决算周期变长及管理费用、税费支出增长所致。2016 年，公司应收账款为42.3 亿，占总营收比重为47.6%，同比减少1.6pct，回款能力稍有提升。
    膜技术领先，市场份额不断提升。公司在超/微滤及DF 膜制造技术、膜组器设备技术、MBR 与CMF 应用工艺技术、MBR+DF 联合新水源工艺技术、工业污水处理工艺技术、工业零排放技术等以膜技术等膜技术取得了进一步的突破。目前，公司的PVDF 中空纤维微滤膜、中空纤维超滤膜及DF 膜的年产能可分别达到600、400、300 万平方米，为全球领先的全系列产品的膜制造商之一。 订单充足，为业绩增长形成有力支撑。公司2016年新增订单约336亿，其中EPC、BOT类订单分别新增139、195.6亿，而目前尚未执行的BOT订单仍有366亿，随着订单的执行数量增加，公司也会逐步确认收入，为提升公司业绩提供有力保障。
    投资建议：我们预计公司2017、2018年实现归母净利润25.3亿、37.1亿，对应估值分别为26X、18X。公司为水处理龙头，膜技术水平领先，在手订单充足，业绩仍将持续向上，维持 "增持"评级。 
    风险提示：项目建设不达预期