去年公司疏浚收入占比7.06%，部分工程处于前期尚未形成收入，导致收入同比下滑9.74%，毛利率减少2.52 个百分点。海外工程和PPP 类投资项目积极开拓，公司去年基建建设收入同比增长3.54%，营改增背景下毛利率仍提升0.38 个百分点。基建设计和装备制造好于预期，收入分别同比增长7.71%和7.95%。
    公司财务整体稳健，资产负债率趋于降低公司2016 年综合毛利率为14.90%，受营改增影响较15 年下滑0.30 个百分点；净利率3.99%，较15 年提升0.09 个百分点。平均净资产回报率11.73%（扣非后10.53%），EPS 0.97 元。公司期间费用率8.39%，较15年小幅提升0.73 个百分点，主要是公司管理费用率和财务费用率有所上升。公司16 年资产负债率微降至76.67%，已是连续第三年下降。营运能力整体平稳，应收账款周转率有所下降。经营净现金连续第二年稳定在300亿元左右，年末在手现金及等价物1087 亿元。
    大力开拓PPP 提升基建盈利，模式创新盘活运营资产
    公司是较早开展PPP 类投资项目的央企，2016 年公司新签投资类项目合同额1555.38 亿元（预计建安合同额1352.97 亿元），同比增长81%，占基建业务的25%。今年该类项目预算1800 亿元，同比增长16%。公司基础设施运营资产众多，15 条控股高速公路去年实现运营收入22.52 亿元。
    公司积极探索投资类项目的金融创新及资产证券化工作，目前利用中交路桥基金已盘活重庆丰涪等四条高速公路资产，降低集团带息负债约138.50亿元，我们预计公司未来将继续通过该模式盘活存量资产，降低融资成本。
    受益一带一路持续推进，海外订单收入快速增长
    2016 年公司新签海外合同额2058.59 亿元，同比增长51.09%，占基建业务的34%（占新签合同额30.62%）。其中铁路增长最快，订单占比由15年的21%提升至29%。非洲占比由52%下降为48%。2016 年公司海外实现收入869.65 亿元，占总收入的20.14%，同比增长15.84%，毛利率15.71%高于国内的14.70%。随着一带一路的持续推进，公司综合盈利能力将提升，2020 年有望实现收入占比30%，利润占比50%的战略目标。
    在手订单充足，PPP/一带一路提升公司盈利，维持“增持”评级截止2016 年末，公司在手合同额为10996 亿元，同比增长26.80%，2017年新签合同额目标为9000 亿元，未来业绩增长有保障。考虑到公司在手订单饱满，PPP/一带一路提升公司整体盈利好于预期，我们小幅上调公司盈利预测，2017-19 年EPS 1.18/1.37/1.56 元，认可17 年18-20x PE，合理价格区间21.24-23.60 元，维持“增持”评级。
    风险提示：宏观经济波动、海外订单落地慢于预期、PPP 项目盈利下降等。