经营质量现改善迹象，16 年自有品牌逐步企稳。16 年公司综合毛利率同比提升2.08pct，主要是花王收入占比减少带来的毛利结构优化。期间费用率大幅上升11.36pct，其中营销推广力度增大（主要体现在电商业务）导致销售费用率上升10pct，管理费用率上升1.81pct。16 年末，公司应收账款较年初减少17.95%，存货较年初减少12.32%，经营活动净现金流剔除天江药业股权转让税金影响后同比下降22%，经营质量开始改善。
    深度合作英国婴童知名品牌TommeeTippe，补充婴童产品线，强化在母婴渠道议价能力。公司与英国PMM 公司签署独家中国区经销协议，PMM 主要负责Mayborn Group 产品的采购销售，包括TommeeTippee 品牌等涉及婴童哺喂、护理保健与卫生产品等多个领域。此次深度合作将有效填补停止花王代理后的产品空缺，扩大公司产品品类，增强渠道综合议价能力。
    17 年公司的看点在于自有品牌收入的逐步恢复和期间费用的控制，未来渠道和经营质量也将更为健康。随着16 年底更为专业的新董事长到位将推动公司经营回归正常，各主要品牌在新品推出、营销发力和渠道优化方面都将重新出发，同时在监管层提倡“保险业要服务实体经济”的大背景下，大股东平安庞大的销售资源也有望助力公司产品的销售和库存的消化。前些年对电商业务巨大的低效投入也将转回更有利润产出的品牌和渠道层面。
    财务预测与投资建议
    根据年报，我们上调公司未来3 年自有品牌收入增速预测，下调期间费用预测，预计公司2017-2019 年每股收益分别为0.62 元、0.76 元与0.93 元（原预测17 年和18 年分别为0.59 元和0.65 元），DCF 目标估值37.19 元，维持公司“增持”评级。
    风险提示：天气异常对销售的影响、新品牌和新渠道低于预期，人事可能发生的波动等。