考虑公司在手宁波银行股权的可变现价值，基于经营性业务17 年业绩和新能源行业30 倍估值，我们给予杉杉股份的目标价为19.4 元，并维持“强烈推荐-A”评级。
    综合分析，数码锂电正极材料对原材料成本上涨具有较好的传导能力。自2017年开年以来，金属钴涨价继续带动钴材料加工环节各类产品售价的上升。基于对各个环节“收入涨幅-成本涨幅”的分析，数码锂电市场相对于动力电池市场，对正极材料涨价敏感度较低，所以正极材料对原料成本上涨的传递通畅，未因为原料涨价而带来不良影响。
    在金属钴涨价趋势下，正极材料可在原料库存方面获得额外收益。历史数据显示，2007 年~2008 年的金属钴涨价，曾使正极材料加工环节盈利水平大幅提升。我们认为正极材料原料库存周转带来的收益，是其最主要原因。
    正极材料业务已在杉杉股份收入和利润端占比过半。2016 年上半年，正极材料业务在杉杉股份收入中占比51.9%，利润占比51.2%。另外，正极材料业务中，超过70%应用于数码锂电，所以随着金属钴涨价趋势延续，以及杉杉股份新产能不断投放，杉杉股份正极材料业务将显著的带动上市公司盈利水平。我们考虑了钴原料周转单吨收益和正极材料加工费两个假设条件，对杉杉股份正极材料盈利水进行敏感性分析，乐观情况下，原料价格波动可为公司最多带来1.7 亿的额外业绩弹性。
    维持“强烈推荐-A”投资评级。不考虑存量资产剥离和新的资产并购，我们预计公司经营业务（电池材料、新能源汽车、服装等）2016~2017 年归母净利润为2.39 亿和5.97 亿。考虑公司在手宁波银行股权的可变现价值，基于经营性业务17 年业绩和新能源行业30 倍估值，我们给予杉杉股份的目标价为19.4元，并维持“强烈推荐-A”评级。
    风险提示：金属钴原料价格走势发生掉头反转，公司产量规模扩张低于预期。