根据材料分子式1 吨钴酸锂预计需0.6 吨钴，国内钴金属较去年底上涨5.5 万/吨，钴酸锂成本增加3.3 万/吨，而售价上涨5 万/吨，预计单吨毛利提升1.7 万/吨；另1 吨523 正极需要0.12 吨的钴，钴涨价5.5 万/吨，意味着正极材料成本较去年年底增加0.66 万/吨，三元523 正极价格同期上涨1.1万/吨，利润空间亦增加。
    产能全国第一，弹性最大。钴酸锂下游对应3C 电子产品，价格08 年初增至42万/吨，当升科技、杉杉股份毛利率均超过15%；后续随着钴价的下降以及竞争的加剧，钴酸锂14 年跌至16.5 万/吨，毛利率降至3%-4%；目前钴价上升带动钴酸锂价格提升，同时受益于市场集中度提升，公司毛利率亦显著提升。公司目前正极材料产能2.8 万吨，在建1.5 万吨目前进入试生产阶段，公司为钴酸锂正极材料领域龙头，年产量超过8000 吨，弹性最大。我们看好公司钴酸锂涨价带来的毛利的增长，类似去年六氟磷酸锂涨价带动电解液的投资机会。
    打造锂电材料龙头地位。杉杉股份锂电材料综合产能全国第一，下游客户包括比亚迪、三星SDI、天津力神、ATL、国轩高科等。目前正极材料产能2.8 万吨，三元占比超过60%，622/811 等产品持续创新，能量密度不断提升；负极产能1.5万吨，产能利用率超过100%，未来向硅碳负极及超级电容负极发展；电解液已扩至1.2 万吨，后续将开发新品，更好的适应动力电池的发展方向。公司研发费用过亿元，具备较强的技术实力，有望成为全球锂电材料核心供应商。
    布局储能，定位新能源运营商。公司拥有较强资本实力，近期启动50 亿元清洁能源计划布局储能产业，主做工商业削峰填谷，IRR 超10%。目前已布局江苏、北京等工业园区。储能业务可大幅拉动公司Pack 以及电池材料的销量，提升传统产业业绩。
    新能源汽车/充电桩运营战略协同。整车及充电桩运维主要由云杉智慧负责，目前通行车运营车辆已达400 辆，乘用车、物流车几百辆，2016 年运营规划5000辆。杉杉2015 年充电桩已在深圳、广州、宁波、上海、北京等地建设300 余个，2016 年规划1-2 万个，主要服务大巴车、通行车客运业务，另外同专车企业合作开展专车充电桩运营，第三是同物流企业合作，开展物流车运维及充电服务业务。
    扣除金融权益，锂电材料估值便宜。截止三季报公司在手现金近26 亿，截止2月13 日收盘价杉杉所持有的宁波银行股票市值近30 亿，滁州银行股权预计价值15 亿，合计约70 亿；目前公司总市值149 亿，扣除金融资产及账面现金剩余价值79 亿，市值较小。16 年上半年公司锂电材料利润1.4 亿，我们预计全年约3亿，估值便宜。
    盈利预测与投资评级。我们预计16-18 年EPS 为0.52 元、0.63 元、0.75 元，公司锂电材料龙头地位稳固，切入动力总成、整车及储能运营，打造储能、电动车最全产业链，目前新业务均处于加速布局阶段，凭借在行业内深厚的沉淀、以及运营商业模式的成熟，有望成为电动车领域新贵，参考同行业可比估值，按照2016 年35 倍PE，对应目标价18.2 元，维持“买入”评级。
    风险提示。行业竞争加剧；新业务不大预期；政策不达预期。