我们预计，此次混改有助于公司建立市场化治理体系，百年白药将添入新活力、踏上新征程，期待2018 年市值突破千亿。
    健康产品部与中药资源部将继续推动工业板块健康增长
    健康产品部是近年成长最快的部门，白药牙膏16 年终端含税收入50 亿元（市占率第二），未来还将继续受益于消费升级与产品线扩容，卫生巾系列向高端延伸，背靠白药品牌与抑菌概念发展潜力大，此外公司未来将引入其他日化品，丰富产品线。中药资源部将依托品牌、资源优势，在药材贸易与保健品的驱动下，未来三年增速有望高于25% 。药品部白药系列产品作为独家品种竞争优势明显，已形成三个10 亿品种，未来增长趋于稳健，普药领域部分特色药（气血康口服液）培育初见成效，步入成长轨道。我们预计工业板块15-18 年CAGR 为11%，2018 年收入将达128 亿元。
    两票制加速省内医药流通整合，进一步巩固公司省内龙头地位
    过去五年药品流通领域已在集中采购（配送）、飞行检查等政策下持续整合，而16 年启动的两票制更是加速流通市场整合，未来市场将逐步形成全国龙头+区域龙头的格局。我们预计“两票制”今年在云南六市落地，并有望2018 年全省推开。公司作为省内龙头，将充分受益于两票制下的省内整合，我们预计商业板块15-18 年CAGR 为11%，2018 年收入将达157 亿元。
    混改后白药品牌挖掘与外延并购发展最值得期待
    此次混改将使公司治理体系更加市场化，两方面最值得期待：一是对白药品牌的进一步挖掘，历史业绩已证明管理团队十分优秀，而其激励水平却处于行业中下游，混改后公司或将推出激励计划，激发管理层持续挖掘白药品牌价值，内生增长有望重回15%；二是外延式并购有望加速，受限于国企体制，公司在外延并购上十分谨慎，混改后公司决策流程有望压缩，并购步伐或将迈得更大，同时充裕资金储备与新华都增资也为并购提供强力支撑，未来公司或将在完善自身产业链与大健康领域两个方向进行外延。
    首次覆盖给予“增持”评级
    我们看好公司借力混改，开启新一轮增长周期，预计16-18 年收入229 亿元、257 亿元、286 亿元，净利润30.9 亿元、34.9 亿元、40.1 亿元，对应EPS 2.97 元、3.35 元、3.86 元，同比增长11.5%、12.9%、15.2%。
    考虑混改将带来的积极变化、白药品牌价值，参考可比公司估值，给予公司2017 年26-30 倍PE，目标价87-100 元，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示：混改效果不达预期，业务进展不达预期。