单四季度收入123.23 亿元，同增26.88%；归母净利润41.85 亿元，同增2.61%，Q4 净利率仅35.37%，净利率环比Q3 下行11%。
    收入高增长一部分是由于2017 年春节靠前，备货较早开始，助力Q4 营收；另一部分或因为2016H2 茅台终端价上涨，在买涨不买跌的心态下投资和收藏价值回归放大部分需求。我们预计利润低于预期的原因有二：第一，消费税持续攀高；第二，公司大力发展系列酒，系列酒需要较大渠道推力，预计销售费用有所提升。
    详解消费税：营业税金及附加持续走高为非正常情况，预计未来税率会有所回落。2015 年7 月国家税务总局出台关于白酒消费税最低计税价格的公告，工厂卖给销售公司的计税价格不得低于销售单位对外销售价格（不含增值税）的70%，以避免过度避税，省国税局每季度需核定白酒消费税最低计税价格情况，因此自2015 年年报起茅台营业税金及附加的比例提升至10%以上，理论上按此要求最低标准税率不会超过14%（20%消费税
    70%），且2015Q4 后茅台并无涨价，消费税率理应维持稳定。此外，消费税为中央税，省国税核定税基时应无动力超底线提升。茅台2016Q3 营业税金及附加比例已达16.76%，根据Q4 业绩表现我们认为消费税可能仍是影响利润的主因之一，推测或因贵州省国税局核定的最低计税价格高于国家最低标准，又或因工厂销售给销售公司的量当期大于销售公司出售的量，造成计税销量大于计入收入的销量，从而提高税率。我们认为消费税持续走高为非正常情况，预计未来税率会有所回落。
    展望2017：上市公司2016 年增速与集团趋同，或可参考集团2017 年指引。经销商大会上宣布茅台集团2017 年计划为“654321”即销售收入600亿，茅台与系列酒实现销售量5 万吨，茅台酒产量4 万吨以上，利润300亿，税收200 亿，定制酒和出口量分别占到总销量的10%。根据以上计划，2017 年茅台集团收入计划同增19.5%，利润同增23.5%（2016 年集团计划收入/利润同增为15%/5%），指引乐观。茅台与系列酒销量5 万吨，其中茅台计划量2.6 万吨左右，今年表观约2.3 万吨，接近前期宣称同增15%。
    2017 年茅台酒产量4 万吨，根据生产工艺，2022 年可销量在3-3.4 万吨之间。定制酒和出口量分别占10%，即2680 吨，需要关注的是，定制酒与开发酒不同，前者公司开发主导，后者经销商主导，预计该指引中不含开发酒和生肖酒。2015 年出口酒收入16.08 亿，测算得出口量不足1500 吨，2017 年指引为2680 吨，提升大。由于上市公司披露的2016 年度主要经营数据与集团数据趋同性高，集团2017 年指引或亦可做参考。
    风险因素。高端酒景气不及预期，低端酒调整不及预期。
    盈利预测及估值。由于尚未披露详细报表数据，暂维持预测2017-2018 年EPS15.85/17.93 元，维持“买入”评级。