16 年受全球农药需求下滑以及德州装置事故影响，公司收入利润明显下滑。投资者担忧公司快速成长期已经结束，我们认为，全球农药CMO 第二波转移正在启动，过去几年公司创新能力和管理能力大幅提升，将进入新一轮快速增长期。
    全球CMO 转移加速，中国发展空间巨大。外包定制生产可以降低15%成本，CMO 已经成为农药医药行业大势所趋。医药外包市场2015 年884 亿美元，年均增长11%。中国企业成本优势明显，医药CMO 市场2015 年50 亿美元，过去5 年CAGR20%，未来仍将快速增长。农药行业不景气加速国际巨头的中间体外包：1、农化巨头兼并后，行业集中带动CMO 厂商集中；2、农化一线巨头因财务压力剥离非核心业务，目前其外包比例仅20%左右，提升空间巨大。我们测算，联化科技全球份额有望达到15-20%，农药中间体仍有2 倍以上发展空间。
    模式创新，产业链地位提升，投资进入收获期。国际一线农药医药公司，对环保、安全和工艺开发能力等要求更高。公司2011 年起持续大力度投资高标准产能和研发，已完成7大基地布局和国际化人才储备，做好了承接高端客户CMO 订单的准备。公司积累大量工艺开发经验，目前正从CMO 模式发展至CDMO 模式（主动工艺优化改，独立开发全新工艺），在产业链上的地位持续提升。12 年至今，公司农药中间体毛利率持续提升，是公司模式创新、地位提升的体现。因此，我们认为公司即将二次腾飞。
    农药中间体新产品放量，医药中间体有望突破。全球农药需求萎缩，但部分新产品仍有极大增长潜力，如康宽、SDHI 类杀菌剂等。德州装置目前已开始逐渐复产，公司还有10 多个产品即将商业化，奠定快速增长基础。医药中间体公司与诺华等客户已有长期合作，2个高标准的多功能车间已经建成投产，目前部分客户已经进入验证批生产阶段。根据公告，达产后每年可贡献收入超6 亿元，贡献利润近2 亿元。医药中间体进入快速增长期。
    首次给予买入评级。国际农化医药CMO 二次转移正在启动，公司是全球农药中间体龙头企业，持续创新驱动公司定制模式和产业链地位不断升级。农药需求见底未来逐渐复苏，德州联化陆续复产，事故影响结束；医药中间体车间已经建成，投产后有望贡献2 亿净利润。我们预计公司2016-2018 年归母净利润分别为3.93、5.95、8.18 亿元，EPS 为0.47、0.71、0.98 元，当前股价对应16-18 年PE 为36.1X、23.9X、17.4X。参考可比上市公司，给予公司2017 年30 倍PE，目标价21.3 元，首次覆盖给予“买入”评级。