吸收合并后，建工集团全部资产负债并入安徽水利，上市公司总股本增至14.96 亿股，水建集团持股31%，实际控制人仍为安徽国资委。建工集团是安徽省内最早拥有房屋建筑工程施工总承包特级资质的大型综合性建筑企业集团，2015 年收入/归母利润分别为332/2.8 亿元，净利率仅为0.8%，具有较大提升空间。此次交易将实现建工集团整体上市，同时剥离历史包袱，加强市场化运作，完善激励机制，盈利能力有望得到明显改善。同时两公司资质及资产形成互补协同，消除大部分同业竞争，打造投资、设计、施工、运营一体化全产业链集团，综合实力将得到大幅提升。
    ■国企背景省内承接PPP 项目优势显著，将促主业加速成长。安徽省发改委去年至今共推出3 批示范项目合计总投资达5145 亿元，建工集团是安徽省内国资龙头建筑企业，投资运营为集团三大主业之一，去年发起设立省内首个PPP 专项基金，承接省内PPP 项目具备天然优势。安徽水利今年积极实施业务结构及模式优化，主动收缩房建及单一施工类项目，成效显著。上半年新签合同63 亿元，其中PPP 订单3 项累计32 亿元，占比为50%以上。去年至今累计签订PPP 订单44 亿元，占2015 年收入的48%。随着与建工集团的合并，未来承接PPP 项目有望进一步提速，将对原单一施工订单进行逐步替换，有望促主业加速成长。
    ■地产销售大幅增长，水电运营极具潜力。公司公告上半年房地产业务实现营业收入4.73 亿元，同比增长19.15%，实现签约销售面积22.66 万平米，签约销售金额10.63 亿元，同比分别增长163.09%和136.06%。房地产已销售未结算比例较高，下半年有望逐步进入结算高峰，促业绩增长加速。公司上半年水力发电业务完成发电量、完成上网电量、售电量同比分别增长53.64%、54.43%、54.48%；实现营业收入0.49 亿元，同比增长49.18%。根据公告，公司并购的恒远水电所属的丹珠河电站、丹珠河二级电站已经实现并网发电，东月各河一、二级电站和丹珠河三级电站预计于年底前建成发电，五座电站全部投产后，水电装机容量将大幅增加40%左右，同时公司提高对恒远水电权益比例至73%，未来水电业务贡献有望实现快速增长。
    员工持股充分绑定利益，激励机制完善激发国改活力。此次配套募集资金中员工持股计划拟认购不超过6.08 亿元，占募集资金比34%，交易完成后持股比例达6.21%。参与认购员工2695 人，其中建工集团董监高/上市公司董监高/其他管理层/业务骨干认购820/1500/7380/51100 万元。此外公司高管于去年5 月至今累计增持公司股票187.32 万股，彰显对公司未来发展信心。公司作为安徽省内国改标杆，通过大范围覆盖的员工持股计划将进一步激发公司活力，充分释放国改红利，原安徽建工集团盈利能力有望得到大幅度提升。
    ■投资建议：目前公司吸收合并安徽建工集团事项尚需股东大会和证监会批准或核准，假设交易2016 年底完成，2017 年实现新资产并表，预计2016-2018年归母净利润为3/7.52/9.76 亿元，对应EPS 分别为0.33/0.5/0.65 元（17 年及以后为增发摊薄），当前股价对应PE 分别为32/21/16 倍，给予目标价15元（对应2017 年30 倍PE），买入-A 评级。
    ■风险提示：重组交易失败风险，PPP 项目落地不达预期风险，宏观经济大幅波动风险。