剔除预收货款影响上半年营收增长接近20%。受益于产品结构持续升级，加之4 月份对核心产品年份原浆献礼版和5 年版小幅提价，带动酒类毛利率同比大幅上升5.04pct，达到74.89%。未来公司加强8 年版产品的培育以及定制酒的开发，将进一步带动毛利率上行。二季度末预收款项10.59 亿元，环比一季度末上升6.86%，同比大幅上升74.07%。剔除预收货款影响后的营收34.95 亿元，同比增长19.45%，在区域性白酒企业中表现突出。
    销售费用坚持积极投入，管理费用管控成效显著。公司报告期内整体费用率为41.42%/+3.7pct。其中销售费用率为33.30%，同比增加3.65pct，仅促销和宣传费用较去年同期增加1.04 亿元，同比增长37.25%，样品酒费用增加4980.48 万元，同比增长155.81%；公司管理费用率为8.44%，同比减少0.33pct；一般财务费用率为-0.32%，同比保持不变。公司经营性活动产生的现金流量净额为3.26 亿元，同比减少3.01%，主要由于销售费用，管理费用支付的现金增加所致。公司注重长期利益，现阶段以提升市场影响力与份额为主。
    省内依赖消费升级，省外借助并购发力。公司受益于省内消费升级，产品价格带上移，50-60 元升级到80 元（古井献礼版），80 元升级到120 元（古井5 年），120 元再往上升级到200 元以上（古井8 年）。公司已经和口子窖形成安徽市场中高端双寡头格局。省外市场多年培育效果不佳，今年通过并购寻求突破。黄鹤楼于5 月底并入公司报表，6 月份收入7420 万元，净利润1152 万元。承诺2017 年营收8.05 亿元，在交割日后5 年内营收20.41 亿元，承诺期内每年销售净利率不低于11%。
    盈利预测与投资建议。我们预计公司2016-2018 年EPS1.65/1.92/2.20 元，可比公司2017 平均PE34 倍，考虑到公司在安徽省内已确立龙头地位，给予公司2017 年26 倍PE，对应目标价50 元，首次覆盖给予“买入”评级。
    主要不确定因素。黄鹤楼业绩不达预期，白酒消费低迷，省内竞争加剧。