业绩分析：期间费用率继续下降，盈利能力持续提升。2016H1 公司销售商品收到的现金为4.57 亿元、同增32.5%，现金流好；毛利率74.31%，保持稳定；净利率18.50%，同比提升5.59pcts；盈利能力提升主要因费用率继续下降。2016H1 营业税金及附加占比9.81%，同比下降2.73pcts；销售费用率20.90%、同降1pcts，其中广告促销费7998 万元、同增23%，通过电视广告、户外广告、地推和品鉴会等形式使“悦于形·匠于心”的品牌形象深入人心；管理费用率17.92%，同降1pcts；2015 年公司费用率大幅下降进入正常区间，2016 年费用率继续下降，销售管理趋好，盈利能力持续提升。
    产品趋势：臻酿八号快速崛起，品牌力支撑下高性价比凸显，未来2-3 年有望维持高速增长，300 元价位段剑南春珠玉在前，提升空间大。公司2016H1 中高档酒收入4.92 亿元，低端酒仅余10 万元收入，精简产品系列，以臻酿八号和井台瓶为核心，两者销售额各占比约40%。臻酿八号定位300-400 元，性价比凸显，消费者接受度高，推出两年多来已成明星产品，出厂价扣返利后裸价约260 元，渠道利润显著好于大部分名酒，暂无产能瓶颈，未来2-3 年有望维持高增长。行业复苏的第一步为高端白酒的企稳，从第二阶段的长线逻辑来看，消费升级支撑的腰部放量值得关注。2015 年300-400 元价位段产品约有2 万吨销量，约140 亿元市场规模，其中剑南春占比超30%，且草根调研显示部分地区今年4 月已完成全年任务，势头猛烈；水井坊作为具有品牌力优势的名酒，在300-400 元价位段市占率不足2.5%，体量尚小，发展空间大。
    渠道布局与拓展：新总代模式运行，省外重点市场扩容，渠道深度广告双提升。2016H1 公司省内收入7841 万元、同增24.80%、占比16%，省外收入3.95 亿元、占比80%，出口占比4%。区域拓展布局上，公司原立足河南、江苏、湖南、四川四大基础市场，现增加广东、上海、浙江、天津、福建为核心市场，全国化速度加快。销售管理上，公司原有总代、直营、与帝亚吉欧合作三种模式并行，总代占比约70%，目前公司逐渐转为新的总代模式，公司负责销售前端管理，实现对售点的掌控和开拓，总代作为销售服务平台负责销售后端；目前已陆续有江苏、广东、四川、福建、江西等区域开始这一转换，同时增加销售团队以适应新模式下的业务发展。
    此外，公司推行“核心门店”，提供促销计划和陈列支持，在终端层面加强与消费者的对话和激励，帮助提升核心终端门店的动销效率。
    风险提示。诉讼赔款；白酒行业复苏减缓；新品拓展低于预期。
    盈利预测、估值及投资评级。臻酿八号在300 元价位段仅有不足2.5%的市占率，品牌力和性价比双支撑下发力空间大，渠道上广度、深度均有提升，鉴于诉讼赔款有很大不确定性，维持2016-2018 年EPS预测0.35/0.51/0.67元（2015 年为0.18 元），维持“买入”评级。
    项目/年度 2015 2016E