H1销售费用率急速提升2.54pcts 到16.02%，主要系异地拓张显著提速，未设厂地区售卖产品配送服务费增加83%达1.28 亿元；管理费用率2.51%，微有下行。毛利同升1.67pcts 至35.63%，主要系新品高毛利带来产品结构提升；净利率12.97%，微有上行。
    异地拓张：H1 新开逾10 家分公司，异地拓张显著提速，带来短期费用提升但利长远，预计Q3 费用率将有改善。分区域来看，2016H1 公司大本营东北市场收入6.36 亿元，占比43.56%，同增21.47%，仍然保持较高增速；华北市场作为第二大主市场收入3.07 亿元，同增32.05%；华东市场同增40.77%，增速最快，西北38.17%次之；今年刚开始布局的华南市场收入359 万元。H1 公司新设广州、江苏、合肥、广西、山东、长沙、福州、厦门、南昌、武汉10个分公司，进行“桃李面包、新鲜送达”主题线下推广且开始铺货持续售卖，在当地无工厂的背景下产品外运成本高，处于亏损状态，故H1 产品配送服务费增加83%，且新市场开发费用投入大。截止6 月底公司已进入12 万个终端，较去年底增加了3 万个，拓展速度快。市场开发短期费用增长虽对利润有一定压制，但利于长期发展，预计Q3 费用率将有所回落，且新市场收入端将有改善。
    产品结构：天然酵母快速增长提升毛利，焙软有望成为下一个天然酵母。公司H1 粽子收入同减33.28%到596 万元，系人工比例太高主动减产；面包及糕点毛利35.62%提升1.78pcts，系天然酵母等高毛利产品快速增长改善产品结构所致。Q1 收入同增31.34%，归母净利润同增44.42%，收入高增长一部分归功于中保质期产品天然酵母的快速上量，15Q1 尚属量产初期，16Q1 成春节主力热销产品，且中保适合春节出行食用，另天然酵母毛利较公司平均产品高约10%，有效提升盈利。同理，焙软作为公司力推新品，6 月推出后迅速上量，有望在Q3 提振收入且继续提升毛利，另蔓越莓产品也是新品中的亮点之一。
    产能分析：东莞、石家庄预计Q4 开始折旧，明年天津重庆产能有望投产，重庆有税收优惠，2018 年江苏武汉大产能筹备中。公司2015 年产量15.12 万吨，作为短保质期面包龙头主要通过新建厂和技改实现扩张。从新建产能来看，今年石家庄新产能0.9 万吨（0.3 万吨新增/0.6 万吨搬迁，已完成78%）、东莞租赁产能约1 万吨，预计Q4 开始折旧；预计2017 年天津新增产能8700 吨，对应年收入约1.36 亿元，重庆新增产能约1 万吨，由于地处西部，可获得15%税收优惠（例同目前利润率最高的成都工厂）；2018-2019 年预计建成江苏产能3.5 万吨，武汉规模例同江苏，公司产能扩张加速。此外，公司通过原有工程技改工程也在很大程度上对产能提升有帮助。
    风险因素。食品安全控制风险；过于倚重单一品牌和主导产品的风险等。
    盈利预测、估值及投资评级。维持公司2016-2018 年EPS 预测0.99/1.24/1.53元，Q3 新品和新市场将提振收入，且费用料将下行，业绩料将改善，维持“买入”评级。