主要观点
    1. 受行业整体影响，二季度业绩下滑
    今年一季度，公司经营业绩开局良好，实现营业收入1.44亿元，归母净利润5920万元，同比增长24%。但因“山东疫苗事件”的发生，国家政策调整导致二类疫苗经营、流通、服务模式发生了重大变化，使得生产企业的销售也受到了较大程度的冲击。二季度，公司实现营业收入4023万元，归母净利润-4716万元，环比大幅下降，主要因为销售收入下降，但公司自有销售队伍的相关销售、管理费用仍保持在较高水平。
    分产品看，2016年上半年公司自主产品实现收入1.81亿元，其中二类疫苗1.69亿元，同比下降11.53%，毛利率为91.88%，下滑2.31pp；治疗性生物制品1258万元，同比下降66.05%，毛利率为86.68%，下滑2.58pp；代理二类疫苗实现收入187万元，同比减少98.75%，毛利率为57.12%，上升21.11pp。公司自2014年底减少代理品种，集中资源培育自主研发重磅AC-Hib三联苗，公司整体毛利率大幅提高至91%，产品结构持续改善。
    2.公司拥有强大营销网络体系，政策出台推动行业恢复
    二季度以来，新版《疫苗流通和预防接种管理条例》实施，随后政策频出，逐步理顺了过渡期内疫苗行业经营、流通模式。据我们梳理，已有四川、湖南、吉林等省份出台招标办法，预计三季度行业将逐渐恢复。公司一直坚持自主营销团队的建设和培养，是国内规模最大、覆盖最全和深入终端的疫苗营销体系，拥有600多名销售人员覆盖全国2300多个县，服务推广能力首屈一指。在行业流通环节摸索重建之时，公司自身强大营销网络体系价值更加凸显。
    3.自主研发产品储备丰富，重磅HPV疫苗代理预期强烈
    公司独家AC-Hib三联苗2014年底上市，填补国内空白，减少接种针次，在行业同质化竞争中脱颖而出，15年销售约200万支，预计销售峰值在800-1000万支。微卡（注射用母牛分枝杆菌）的临床III期试验有望于年底揭盲，获批后微卡的适应症将从结核病的辅助治疗扩展到预防结核菌潜伏感染人群结核病的预防，市场空间大大提高。此外，公司结核诊断试剂、流感裂解疫苗、四价流脑结合疫苗临床试验进展顺利，储备品种丰富。
    7月，GSK的二价HPV疫苗已在国内获批，默沙东四价苗目前处于补充资料临床和药学部分审评中，获批预期强烈。公司2012年与默沙东签订了关于四价HPV疫苗独家代理协议，目前该协议仍按约履行，我们判断公司获得重磅HPV疫苗代理是大概率事件。
    4.盈利预测与投资评级：
    受行业政策调整，公司业绩受到较大影响，我们对16年盈利预测进行调整，看好行业恢复后三联苗放量。由于HPV疫苗审批及上市后销售策略存在不确定性，暂不考虑其对公司业绩影响。我们预计16-18年EPS为0.06元、0.18元、0.28元，对应当前股价PE为285X、92X、61X，维持"推荐"评级。
    4.风险提示：
    疫苗行业恢复不达预期；产品销售不达预期。