扣除非经常性损益（主要是土地出让利得约6500 万）后净利1.41 亿（-26%），降幅较大我们认为主要是成本端（门票优惠、资源保护基金提取比例由原先5%提升至8%，导致毛利率下降近5 pcts）和费用端（管理费用增25%，其中职工薪酬增67%）压力较大所致。2015年分配预案为每10 股派发现金1 元（含税）。
    交通改善带动客流快增，门票优惠影响收入增速。2015 年公司购票进山游客330.81 万人次，同比增15.2%，在2014 年较高基数上（+28.6%）保持较快增长，高铁开通、门票优惠引流效果显著。但由于高铁开通推出门票优惠力度较大，游山门票及索道收入增速(7.5%)低于客流增速(15%)。下半年票价恢复后客流增速有所回落（15H1 客流+27%vs 全年15%）。酒店业务受益机制、经营与管理创新和反腐“后影响”减弱，全年收入增16.3%、毛利率上升7.5pcts；旅行社仍受渠道变革影响收入下降9.3%。其他业务方面，公司雪芽茶叶项目绩效尚不显著，但具备良好发展前景，建议关注业务定位及战略调整实施。展望来年，2016 年高铁开通的正面影响料将持续，预计客流平稳增长（约+10%），收入有望提速（约+18%）。
    盈利能力略降，来年回升可期。受门票优惠及资源保护基金提取比例提高等因素影响，2015 年公司综合毛利率40.7%，较上年下降4.6 个百分点；销售费用率6.18%、略降0.5 个百分点；管理费用率12.52%，较上年提高1.8 个百分点（管理层激励加大，薪酬支出增长67%），成本及费用端压力导致净利下降1 个百分点（17.92% VS 18.92%），盈利能力有所下降。2016年我们认为上述扰动因素或将消除，盈利能力回升可期。
    “大峨眉”战略加速，拓展长期增长空间。（1）2014 年8 月大峨眉国际旅游区西环线开工建设、2015 年6 月公司取得洪雅土地使用权和柳江古镇项目相关建设手续，“大峨眉”战略启动加速，该线路产品兼具文化、旅游、养老等内容，有望消除传统景区增长瓶颈、为中长期发展打开增长点。（2）公司投资设立智慧旅游文化公司，有助于智慧旅游战略推进及智慧旅游创意园区建设（预计年入园人数超200 万人次，一期已于2016 年2 月底正式开工建设）。（3）2015 年10 月港中旅公告称将对重组改制后的峨乐集团（公司控股股东）增资入股并合资成立投资开发平台，我们认为，四川省旅游资源丰富，这一平台后续资本运作具有想象空间，有望为公司未来区域资源整合埋下伏笔。
    风险提示。限“三公”影响超预期，经济增速放缓超预期影响消费需求等。
    盈利预测及估值。城乐高铁开通对景区客流带动影响料将持续，2016 年进山客流有望维持快速增长。维持公司2016-2017 年EPS 预测为0.45/0.57元，新增2018 年预测0.67 元，目标价16 元（对应2017 年28 倍PE）。
    预期公司后续具索道提价、资产整合等看点，维持“增持”评级。