新业务价值为人民币315 亿元，2015 年下半年/全年同比增长32%/36%（平安为+36%/40%），高于我们的预测，得益于代理人数量强劲增长（同比上升32%至97.9 万人）和利润率扩张（尤其是银保渠道）。2015 年代理人渠道新业务利润率从54 个百分点略降至53 个百分点，但下半年利润率同比上升11 个百分点至66 个百分点，得益于长期（10 年及以上）产品销售量上升。内含价值为人民币5,603 亿元，半年环比/同比上升8%/23%，较高华预测高11%。内含价值高于预期主要归因于2015 年四季度投资表现远好于预期，我们估算税前未实现收益季环比增加约人民币450 亿元。虽然公司或许受益于A 股市场的复苏，但我们认为利率下降导致债券增值也是关键推动因素。2015 年下半年/全年投资收益为3.6%/6.4%，高于0.7%/6.0%的高华预测。股东权益为人民币3,225 亿元，同比增长14%，比高华预测高10%。2015 年下半年资本金状况进一步改善，偿付能力充足率从上半年的309%升至330%。公司未披露偿二代框架下的偿付能力充足率，但我们认为与平安和中国太平类似，对中国人寿的偿付能力有正面影响。2015 年全年退保率为5.55%，略高于2014 年（高0.09 个百分点）。贴现率下滑所导致的准备金上升的幅度不高，2015 年为人民币85 亿元，而2015 年前9 个月为42 亿元左右，平安为232 亿元，可能因为中国人寿一直以来所使用的流动性溢价较低。
    投资影响
    我们维持盈利预测不变，中国人寿H/A 股基于部分加总法的12 个月目标价格仍为33.82 港元/人民币27.88 元，维持买入/中性评级不变。上行风险：代理人增长和利润率上升快于预期；下行风险：资本市场波动、收益率下滑、改革执行情况。