15 年西北上市公司营收表现落后于行业水平，不过也已呈现企稳迹象。
    金徽酒体制优势突出，产品价位合理，大本营有提升空间
    （1）民营体制，股权结构合理，激励机制完善。管理层和中层干部均参与了金徽酒持股，类似于口子窖和迎驾贡酒。
    （2）主力产品价栺定位合适，30-100 元中档酒 增速较快。金徽酒主力产品价栺定位合适，适合当地消费水平，充分享受民间消费升级。30-100 元的中档酒是主要收入来源， 2011-2015 年复合增速高达30%，受益于省内渠道深耕和民间消费升级，2015 年收入同比增22%，占比提升3pct 至66%。100 元以上的高档白酒15 年恢复情况较好，收入同比增19%。预计2016 年中档酒和100-200元价位的高档酒都将保持稳定增长。
    （3）甘肃市场占有率还有提升空间，省外市场已经开始布局。2015 年甘肃省内收入占比96%，收入增量主要由省内贡献，同比增17%。我们估计甘肃出厂口径市场容量30 亿左右，金徽酒省内市占率30-40%。由于甘肃无其它强势白酒，未来省内市占率有望继续提升。省外市场进入布局期，16 年也有望实现较快增长，不过持续性有待观察。
    盈利预测与上市定价
    预计16-17 年公司收入同比增13%、10%，净利同比增18%、15%，EPS 为0.70、0.80 元。参考二三线同类白酒估值水平，我们认为金徽酒16 年合理PE为23-28 倍，预计上市后合理定价区间为16.1-19.6 元。
    风险提示
    经济增速下滑超预期，影响白酒需求。