2．我们的观点
    （一）毛利率下滑财务费用大幅上升，净利润率下降明显：
    1、收入端持续保持稳定增长，毛利率下滑较为明显。伴随着公司子2012 年在越南投资9800 万美元的色纺纱项目产能逐步释放，公司的收入端在三季度继续稳步增长8.37%。该新产能14 年为公司新增产能1.7万吨，二期项目在15 年一季度建成并进入试生产，目前产能约为4 万吨，占公司总产能30%。该越南项目15 年预计全年新增产销量5 万吨。
    2、毛利率大幅下滑明显。公司三季度单季度毛利率同比降低4.83pp，下滑较为明显。主要是由于（1）销售端，受压国内外市场大环境的不景气，公司产品销售收入价格有1%左右的下降。（2）在成本端，由于产品结构调整以及原材料价格的上升，公司制造成本也有一定幅度的上升。
    3、财务费用大幅上升，毛利率、财务费用率下滑导致净利润率大幅下降。集团三季度财务费用达到1.04 亿元，较去年同期上涨683.55%，占今年前三季度财务费用总额的66.1%。财务费用的大幅上升主要是由于公司美元借款规模较大，当季人民币汇率大幅贬值导致汇兑损益有所增加。在财务费用的明显影响下，公司三季度单季归母净利润同比下滑95.02%。
    若除去财务费用影响，公司当季净利润1.13 亿，较去年同期下降约5903 万元，同比下滑34.4%。主要是由于毛利率大幅下滑带来的公司毛利润由去年同期的2.71 亿下降4105 万元，至2.30 亿元。
    （二）越南产能持续扩张：
    1、越南产能初步布局完毕，未来有望获得成本及税收减免优势。
    随着今年10 月TPP 协议意向的达成，越南作为TPP 成员国将享受出口商美国等国商品零关税的优惠条件。同时，公司于今年4 月公告对百隆越南追加投 资，三期增加注册资金5000 万美元，追加总投资5200 万美元，本次扩大投资后，百隆越南注册资本达到1 亿美元，投资总额达到3 亿美元。随着其在越南产的逐步扩大，公司有望享受到越南对美国等TPP成员国廉价关税的优惠条件以及越南相对低廉的劳动力成本。
    同时在公司追加投资达到3 亿美元之后，若越南百隆实现自营业收入当年起的后3 年雇佣员工数达到3000 人以上，则其可以享受到15 年内企业所得税10%，头4 年免征所得税，之后9 年所得税减半（即5%）征收的税收优惠政策。
    2、棉价继续下跌幅度有限，国内多产粗纤维棉花有利公司色纺纱制造。自我国14 年4 月实施棉花直补政策以来，棉价以从当时的超过18000 元/吨下降至13000 元/吨。随着内外棉价差的逐渐减小以及下游企业以ZARA、优衣库等品牌带起的色纺纱使用热潮，公司收入未来有望得到棉价企稳以及需求回暖的双重利好。
    同时公司超过95%的产品均为色纺纱，色纺纱对棉花质量要求较低，多用粗纤维棉花，正好符合了目前我国国内粗纤维棉花生产过量，而细纤维棉花生产不足的情况。这有利于公司在未来控制制造成本，进一步提升利润。
    3．投资建议
    公司目前股价10.94 元，市值约94 亿元，我们预期15 年公司净利润仍将超过4 亿元，对应市盈率23 倍。公司一向管理优秀、经营稳健，我们预期三季度销售费用大幅增长的情况不会一直持续，考虑到公司在大家居战略上的不懈努力，叠加公司3 亿元的回购尚未实施，这将对股价形成一定支撑，给予公司“谨慎推荐”评级。