■季节性特征，报表波动较大。前3 季度营收分别增长-3.15%、32.48%和-2.61%，由于宏观经济因素，大众消费品普遍需求不佳，1 季度旺季不旺以及压货力度较小，导致1 季度收入小幅下滑，2 季度因基数较小等原因实现较快增长，3 季度仍然受大环境因素影响较明显。
    ■报受益原料价格低迷和生产统筹，毛利率情况优良。2 季度开工率较高导致单位成本降低，单季度毛利率同比提高8.94 个百分点；3 季度在收入略有下滑的情况下，毛利率同比继续提高4.19 个百分点，我们认为主要原因在于两个方面，一是原料价格低迷，二是郑州工厂综合生产成本优势，公司实际生产向郑州工厂倾斜。2014 年上半年郑州子公司收入3.29 亿元，净利润率18.49%，2015 年1-6 月郑州子公司收入3.72 亿元，净利润率20.55%，其中差别一目了然。
    ■管理层利益逐步绑定，预计股权激励可期。7 月上市公司推出相关稳定市场措施，公告显示部分董事、高管均买入公司股票，其中总经理在18 元附近买入80,000 公司股份；公司在稳定市场公告中披露拟在条件成熟时实施股权激励事项。我们认为公司品牌底蕴深厚，产品力突出，管理和营销稳健有余，随着管理层团队年龄结构优化，激励机制如有进一步突破，公司有可能实现新一轮的创新发展。
    ■投资建议：维持买入-B 投资评级，6 个月目标价18.80 元。我们预计公司2015-16 年每股收益分别为0.63 元和0.69 元，目标价相当于2016 年27 倍的动态市盈率。公司目前股价约为2015 年22.6 倍市盈率，处于历史运行区间低位。
    ■风险提示：需求持续疲弱导致收入低于预期；股权激励不能兑现。