3Q15 营收、净利分别为17.9 亿元、0.41 亿元，营收增33.3%，净利增12.0%。3Q15 营收高于我们的预期，净利符合预期。
    平安观点：
    3Q15 营收、净利分别增33.3%、12.0%，营收高于我们原来的预期，估计增长主要来自于白酒、肉类加工和建筑工程业务，净利增速低于营收主要由于地产业务利润贡献同比大幅下降。估计3Q15 白酒收入环比1H15的18.8%加快，增速超过20%，由于产品结构升级和收入扩张后费用率下降，估计白酒利润增速高于收入。由于3Q15 公司毛利率同比降7.1pct，估计其它低毛利率业务占比相对上升。估计3Q15 肉类加工收入随猪价同比大幅反弹而实现较快增长，同时养殖业务亏损幅度减小。由于3Q14 结算的建筑工程收入较少，基数低，我们猜测3Q15 收入同比可能实现较快增长。公司对地产业务做收缩性调整，估计3Q15 实现收入同比继续大幅降低，而3Q14 结算了部分盈利能力较强的顺鑫商务中心二期住宅业务，因此地产利润下降可能是公司净利低于营收的主要原因。
    预计2015 年白酒业务同比可增20%，可能在上市公司中白酒业务增速排名第一，超出我们年初的判断。由于增速较快的低档白酒和环京市场收入占比提升，白酒15 年增速环比14 年上升。牛栏山酒在低档酒领域的市占率提升空间较大，估计上市公司在白酒全行业的收入占比已超过50%，但在0-50 元低档白酒可能远低于20%。牛栏山酒依托北京二锅头的品牌知名度和良好渠道利益分配机制，环京市场正处于快速扩张期。
    考虑到地产结算进度较慢，我们下调15 年净利预测4%，预计2015-2016年净利增6%、22%，EPS 0.66、0.81 元，对应PE 分别为28、23 倍。
    白酒有望保持快速增长，国企改革预期可能锦上添花，维持“推荐”的评级。
    风险提示：强势竞品进入牛栏山酒主力产品价格带。