前三季度收入和净利2119.13和80.85 亿元，分别同比下降3.34%和22.99%，EPS 0.13 元低于预期。
    分析主要有三方面原因：1、“营改增”、“手机卡实名制”影响持续蔓延，5 月份启动实施的“提速降费”拉低主营业务收入。2、营销成本压降导致获取新用户难度加大，营销模式转型短期内效果还未显现。3、行业竞争加剧，竞争对手在4G 业务超预期发展。
    用户流失收窄，业务拐点将至。9 月份数据显示，当月移动用户净增-28.7万，下半年以来客户流失逐月收窄，随着4G 业务的宣传、渠道和销售逐步到位，用户净增有望在四季度迎来拐点。移动宽带用户保持连续高速增长，三季度月均净增489 万户，在移动用户中占比达到60%。
    共建共享加速，4G 战略清晰。预计四季度完成存量铁塔资源的交割，由铁塔公司统一管理。完成后，中国联通有望优先受益，降低4G 基站建设和运营成本，提升成本使用效率。8 月份运营商领导完成更替，从公开报道看中国联通加快4G 发展的战略逐渐清晰，与有线宽带的“全光网”结合打造“双百兆”竞争优势。
    资产重估开启，国企改革升温。中国铁塔以发行股份与支付现金相结合的方式收购三大运营商铁塔资产，预期对中国联通当期盈利贡献超过60 亿元，且所占股权将有明显投资收益，运营商资产重估开启。本轮交易是铁塔公司 “三步走”规划的重要一步，可以说通信行业国企改革最重要的布局之一棋子落地，运营商进一步改革预期升温。
    风险提示。4G 发展不及预期等。
    盈利预测及估值。公司面临外部环境压力和内部规划调整，三季度业绩低于预期。从长期看，考虑到行业4G 发展进入快车道，存量铁塔资产重估有望增厚业绩，铁塔共享有利于弥补4G 铁塔短板，并有望加快推进国有企业改革提升整体效率和估值。预计年底前完成存量铁塔资源交割，通过交易获得账面溢价96.8 亿元，其中71.9%会在交割时计入，剩余部分将在折旧年限内递延实现，我们调整公司2015-2017 年EPS 预测分别至0.28/0.23/0.23 元（原为0.20/0.22/0.23 元），维持目标价10 元，对应2015年2.5 倍PB，维持“买入”评级。