由于去年下半年收入和利润基数较低（其中去年四季度利润仅2394 万），我们预计四季度业绩同比增速表现将更为抢眼。
    ■毛利率略提升，新品推广导致销售费用攀升
    前三季度毛利率提升0.4pct 至66.6%，其中Q3 单季度毛利率提升0.8pct 至66%。前三季度期间费用率同比提升3.2pct 至28%，主要由于销售费用率提升了4.1pct 至22.6%;其中Q3 期间费用率提升4.1pct 至34.2%，其中销售费用率提升3.8pct 至28%。由于今年推出新品牌较多，销售费用率大幅提升。
    ■品类延伸实现渠道共赢，更大增长潜力来自线上整合机会
    公司目前业务主要包括三大块“传统主品牌+佰嘉药业（健力多、无限能）+佰悦科技（线上品牌，每日每加，健乐多）”。前三季度增长结构中，预计传统主品牌保持20%左右增长，增长驱动主要来自于终端网点的拓展和同店销售增长，其中网点增加是主要增量，全年预计新增网点1W 个，增长15%以上，我们预计未来公司全国网点增加仍有60%-100%的空间。佰嘉药业中骨骼健康品牌健力多预计高速增长200%，成长性良好，预计全年收入有望超2 亿，公司借助品牌和渠道基础，品类延伸逻辑顺畅。线上品牌每日每加等仍在培育中，未来成长性值得期待。我们认为保健品过去主要依赖于药店等渠道推动，产品价格中渠道费用占比极高，互联网渠道尤其是海淘的兴起对线下品牌价格体系带来一定冲击。我们认为未来汤臣更大的机会来自于借助互联网契机进行行业整合的机会。
    ■投资建议
    我们预计15-16 年利润分别为0.95、1.11 元，给予“增持-A”评级。
    ■风险提示
    进口政策放松，线上冲击加剧。