※我们有别于市场的观点：
    1、三季度收入增速环比持平，基本符合预期： 公司单三季度收入同比增长10.03%，与二季度的9.99%基本持平，较一季度的14.17%下降明显，今年完成股权激励目标压力较大。但是公司收入增速高于行业整体增速水平，1-8 月酱醋调味品行业增速10.42%，龙头的竞争优势提升。1-9 月酱油产量累计同比增长4.54%，较上半年6.49%和去年10.63%的增速有所回落。受经济放缓和需求低迷的影响，行业产量增速放缓明显，收入增长主要靠均价提升。
    2、毛利率继续上升，受益于原料成本下降：公司单三季度毛利率41.49%，同比提高2.17 个百分点，三季度累计毛利率43.18%，同比上升2.57 个百分点，持续提升幅度明显。去年12 月以来国内大豆现货价格同比下跌明显，1-10 月平均价格同比下跌15.92%。经过两年的价格调整，目前国内外大豆价格已经跌至2009 年金融危机时水平，预计向下空间有限，公司未来毛利率提升必须依靠生产效率提升以及产品结构升级。
    3、行业竞争加剧，销售费用率提升：前三季度公司销售费用率11.25%，同比上升1.1 个百分点，其中三季度公司销售费用率11.95%，同比提高1.7 个百分点，说明伴随着行业产能的集中投放，竞争加剧。销售费用率的上升也是公司经营性净现金流增速下降的最主要原因，1-9 月仅同比增长2.34%，但是总体上公司现金流情况相当健康。
    4、盈利预测及评级：今年以来虽然酱醋调味品行业增速放缓，但公司通过品类扩张和产品结构升级，增速高于行业，盈利能力持续提升，龙头地位更加巩固。我们预计公司2015 年-2017 年EPS 分别为0.91 元，1.06 元和1.22 元，维持“推荐”评级。
    5、风险提示：原材料价格大幅上涨；行业或公司发生食品安全事件。