要点：1) 利润率和应收账款天数上升可能反映了每项目的订单规模上升：2015 年上半年综合毛利率同比扩张3 个百分点至34.6%，应收账款天数进一步上升至208 天（而2014 年上半年为178 天），可能反映了公司对大客户的侧重以及单个项目的订单规模上升（例如公司披露的最新订单为人民币1.69亿元，或占2014 年收入的11%）；2) 未来1-2 年的盈利增长前景似乎稳定：公司首次未披露新订单数量，但鉴于2015 年上半年年底库存同比增长了36%，而2014 年为46%，这意味着未来1-2 年的盈利增长可能保持稳健；3) 待实施的股权融资项目有望增加产能和运营资金：我们认为公司需要进行股权融资以充实运营资金并增加产能以满足其增长速度。公司6 月12 日公布的增发方案（不超过1.2 亿股，筹资规模不超过人民币30 亿元）已获证监会批准。然而，由于A 股市场波动，增发的时间和交易完成情况尚不明确。
    投资影响
    我们将2015-17 年每股盈利预测下调5-6%以计入充满挑战的宏观环境和延长的订单交付时间，这意味着2015-17 年收入/净利润将年均复合增长25%/28%。为体现上述调整，我们将基于2016 年预期 EV/GCI vs. CROCI/WACC 的12 个月目标价下调5%至人民币47.8 元（仍基于4 倍的行业现金回报倍数）。因估值充分（68 倍的2016 年预期市盈率，而历史均值为40 倍），我们维持对该股的中性评级。上行风险：待实施的股权融资方案提振2016 年后的预期盈利；下行风险：宏观不利因素；运营资金受限。