基于投资者风险评价改善，上调目标价至7.06 元（对应2015 年1.6 倍PB），现价空间46%，维持增持评级。
    业绩概述：业绩低于预期
    2015Q1 实现拨备前利润/归属母公司净利润762/458 亿元，同比增长0.3%/1.0%，均低于市场预期，主要由于受高基数和监管手续费收费影响手续费收入同比降低16%。2014 年实现拨备前利润/归属母公司净利润2796/1696 亿元，同比增长18.4%/8.1%。
    新的认识：海外业务迎来春天，资产质量总体可控
    4. 海外业务优势迎来春天。2014 年海外税前净利润同比增速较上半年扩大8pc 至30%，对集团利润贡献度在20%以上。①国际业务占比高对冲国内降息压力。2015Q1 净息差环降7bp 至2.15%，降幅小于行业平均。
    随着QE 退出美元加息，外币业务净息差有望进入上行通道，对净息差的贡献度将逐步提升。②一带一路战略助力海外业务优势发力。跨境贷款、离岸人民币债券发行、跨境财务顾问、人民币清算结算等业务全面开花。
    5. 不良加速恶化但总体可控。受信用风险向大中型企业蔓延影响，从2014Q4 开始中行不良暴露速度略快于行业平均，但先行指标增速较小，因此预计总体资产质量恶化速度可控。2015Q1 不良贷款余额环升16%至1168 亿元，不良率环升14bp 至1.33%，加回核销后不良贷款真实生成率0.7%。2014H2 先行指标逾期贷款生成率较2014H1 下降20bp 至0.14%。
    风险提示：经济失速致资产质量加速恶化