民生银行2015 年一季度实现营业收入360 亿元，同比增长15.4%；净利润134 亿元，同比增5.5%；手续费净收入120 亿元，同比增长36%，手续费收入占比达到38%，较上年总体水平提升5 个百分点。
    收入增速超预期。民生银行一季度营业收入同比增长15%，高于去年同期，主要是非息收入保持较快增长。公司实现手续费净收入120 亿，同比增长36%，主要来源于银行卡、托管和代理等业务的贡献，非息收入占比较去年提高3.3 个百分点至35.3%；利息收入受降息影响同比增长9%，一季度息差同比下降22bp，环比下降16bp。
    小微战略仍在调整过程中。小微贷款余额较年初略微增长1%，客户数增速持续超过小微贷款余额增速，显示户均余额继续下沉。公司成本控制情况较好，一季度成本收入比25.3%，同比继续下降1.5 个百分点。
    不良率1.22%，较年初上升5bp。一季度不良贷款余额230 亿，较年初增长9%。不良净形成率1.14%，较去年4 季度的1.81%环比回落较大，但仍高于去年同期的0.74%。同时公司继续保持较大的拨备力度，一季度信贷成本1.38%，高于不良生成水平，拨备覆盖率为181%，环比基本持平，拨贷比较年初上升8bp 至2.20%。
    一季报是增速低点，预计公司2015 年业绩增长8%，15 年PE 为 8 倍、PB为1.3 倍。民生银行去年4 季度以来历经安邦入主及管理层人事变动波折，我们认为公司较好的介入时点是今年推选新行长，以及安邦入主后民生战略厘清之时，给予推荐评级。
    风险提示：宏观经济下行超预期风险。