分季度看，14Q1-Q4收入分别+5.5%、+13.89%、+24.9%、-49.58%，净利分别+13.58%、+34.78%、+22.11%、-178.95%。15Q1较14Q4环比改善。收入微增主要来自销量贡献、价格仍然下跌。
    15Q1 毛利率同比增0.87PCT 至12.62%，环比下降0.74PCT；在棉价下跌的背景下，毛利率未降反升主要由于产品结构因素：彩纱比例由此前50-60%提升至70%以上。15Q1 三费率增0.03PCT 至11.56%，其中销售费用率增0.39PCT 至4.02%，管理费用率增0.02PCT 至4.52%，财务费用率减0.38PCT 至3.02%。15Q1 经营现金流仍在恶化，下降936%至-2.56 亿。所得税率上升7PCT 至16.8%，主要由于上年部分附属公司存在可弥补亏损不需要计提所得税的情况，而本期正常计提。
    ◆棉价预计将止跌企稳、迎来小幅反弹
    目前国内棉价仍在下跌，328 级棉价为13415 元/吨，同比下降27.38%，较年初下降1.41%。CotlookA 目前价格为71.55 美分/磅，同比下跌23.76%，但年初以来逐步回升、较年初上涨5%。目前国内外棉价差在1%配额、滑准税不同情境下分别为2101 元/吨、-309 元/吨，预计国内棉价将止跌企稳，在国内外植棉面积下降、新棉销售低于预期、预计国储棉抛储量不大等因素支撑下迎来小幅反弹。
    ◆预计1-6 月净利增长20-50%，买入评级
    公司预计1-6 月净利增长20-50%。我们判断：（1）15 年新增产能不多，估计为个位数增长；目前接单乐观（增长50%、但收入确认时点将有所差异），但订单价格由于棉价下跌同比仍在下降；（2）预计Q2 棉价有望出现反弹，毛利率将随着棉价反弹逐步企稳；（3）管理费用、财务费用存在改善空间；（4）土地变现有望确认。考虑非经常性损益贡献，上调15-17年EPS 至0.33、0.39、0.44 元，上调至“买入”评级。
    ◆风险提示：产能投产进度迟于预期；棉价暴跌风险。