2014 年度农业银行营业净收入5209 亿元，同比增长12.6%。归属母公司净利润1795 亿元，同比增长7.9%。
    全年息差提升13bp，4 季度息差提升8bp。4 季度息差改善原因一方面是公司加大了非标资产配臵，信托受益权余额较上半年末增加976 亿（增长50%），另一方面是公司县域贷款议价能力强劲，下半年贷款利率较上半年不降反升10bp。
    中间业务收入负面影响基本消化。由于去年银监会对银行中间业务收费进行规范，公司14 年手续费收入同比负增长4%。我们认为政策规范对中间业务收入增速的负面影响已经基本消化，15 年增速将回归常态。
    优先股发行补充资本。公司去年第一期优先股发行，14 年年末一级资本充足率环比上升56bp 至9.46%，目前第二批优先股发行在即，静态将继续提升一级资本充足率37bp。
    不良贷款余额1250 亿，不良率1.54%，较年初上升0.32pc。4 季度不良净形成率1.20%，较3 季度上升13bp。从不良形成的区域来看，有从长三角和珠三角向中西部扩散的趋势，我们认为15 年资产质量压力仍然较大。
    业绩增长稳健，估值仍然较低。预计农业银行2015 年业绩增长7%，15 年PE 为 6 倍、PB 为1.0 倍，估值仍然较低，目前股价距离前高仍低10%，补涨需求强烈，维持“强烈推荐-A”。
    风险提示：宏观经济下行超预期风险