定增完成后广州国资委控股比例由51.9%提升至54.2%，实际控制人不变。定增额中88.3 亿元购买越秀集团100%股权，11.7 亿元向越秀金控增资补充广州证券营运资金。
    越秀金控注入估值较合理：88.3 亿元评估值对应P/B 1.3x，P/E 18x。越秀金控为控股型公司，净资产68.8 亿元，旗下主要控股公司广州证券（持股比例66.1%，净资产57 亿元）、越秀租赁（持股70.1%，净资产18.5 亿元）、越秀产投（持股90%，净资产2 亿元）、广州担保（持股100%，净资产6.3 亿元）及越秀小贷（持股30%，净资产3.2 亿）等。14 年1-9 月广州证券业务收入占比72%、净利润占69%是主要业绩来源。本次采用分部估值法确定收购对价，其中广州证券P/B 1.4X，其他业务P/B 约1.0x，整体P/B 1.3x 显著低于当前非银板块14 年4.1x PB，评估较为合理。
    新广州友谊商业+金融双主业运营，原有百货业务成立子公司由原专业团队管理，越秀金融作为上市公司子公司保持现有业务及架构不变。我们近期对广友商业进行了跟踪，整体景气度仍处较低水平，预计公司经营主要以门店优化及内生提效为主，外延扩张将基本暂缓。受限三公消费及渠道竞争加剧影响，预计2015 年百货收入延续单位数负增长，净利润-10.2%。越秀金融注入后将成为其长期业绩增量主要来源，同时充分发挥商贸和金融的互补效应和协同效应，全面服务客户。
    广州国企改革进度超预期，资产整合有利做大做强。预计未来改革将继续深入，管理层激励、同城其他国资整体上市有望逐渐落实。广州市14 年下半年提出了提升国资资产证券化率要求，广州浪奇已停盘、广州友谊注入金融资产，充分体现了国资利用资本市场做大做强优质资产态度。预计未来国企改革继续深入，管理层股权激励、市场化机制有望逐渐推行提升效率。同时，同城其他国企整体上市（如广百股份）也符合改革既定方向。
    风险提示。交易仍需证监会核准；业务整合效果低于预期；。
    盈利预测及估值。若不考虑本次并购，我们预计公司2014-16 年EPS0.69/0.62/0.59 元，分别同比-19.8%/-10.2%/-5.3%。考虑本次并购预案及股本摊薄，公司2014 年备考归属净利润约7.5 亿元，备考2014 年EPS 为0.53 元。按照备考分部估值法，给予商业13xPE 对应30 亿元市值，广州证券3.5xPB（2014），其他金融业务1.0xPB，则越秀金控市值约154 亿元，上市公司备考总市值约184 亿元（备考总股本14.2 亿），上调目标价至13.0 元(备考25x)，上调评级至“买入”。