第三季度，实现收入9.52 亿元，同比增15.31%，实现净利润0.55亿元，同比增17.41%，扣非净利润0.45 亿元，同比增0.90%，EPS0.16 元。
    平安观点:
    顺应形势，力促管理变革，短期费用高企，长期期待红利
    我们了解到，大股东华立集团深刻认识到互联网时代的冲击和行业竞争的日趋激烈，提出企业必须改变传统思维、大胆创新，从变化莫测的市场中赢得先机、不断发展。在此背景下，公司自年初以来，一直酝酿着管理体制的系统变革。包括：1）扁平化的组织架构调整，建立按产品划分的七大事业部制，实行充分授权、责权利统一，压缩层级，加强对市场的响应速度；2）内部市场化，如生产部门计算内部加工费，若高于外部供应商报价，则转向生产外包，倒逼内部部门以市场为标杆，提高效率；3）推进营销模式的调整，扩充销售力量，结合自有队伍和代理商队伍，加大对终端的控制力，等等。
    受此影响，短期费用上升明显，前三季度销售费用率上升了2.4 个百分点至18.5%，我们预计变革时公司会加大费用计提，用于扩充销售队伍，加大市场投入；管理费用率保持相对平稳。但从长期来看，如果改革成功，将会明显提升公司经营效率，释放改革红利。
    血塞通、天眩清平稳增长，成本下降将显著体现在四季度
    前三季度，预计拳头产品冻干血塞通、天麻素注射液销售额同比增长约10%、25%左右，与半年度增速接近，预计管理变革会使部分销售人员产生观望情绪，影响销售的放量。但三季度收入较半年度有所加快，预计与医药商业业务收入的加速发展有关。此外，三七成本下降对毛利率的提升在3 季度继续体现，9月份以来三七120 头报价已经回落至200 元/公斤以下，综合毛利率同比上升1.7 个百分点至31.8%。考虑到三七价格持续下降，四季度毛利率还将继续上升。
    子公司经营继续改善
    昆明中药厂的营销改革显现成效，预计前三季度实现30-40%的增长；化药子公司昆明贝克诺顿去年基数较低，预计前三季度的增速在30%左右；生产三七软胶囊的金泰得子公司受益于三七价格的下跌，上半年扭亏为盈，预计全年有望实现5-600 万元净利润。
    继续内生、外延双轨策略，标的选择更聚焦
    除了内生发展，公司也非常看重外延式发展战略，已成立并购基金专门从事外延式拓展。但在管理变革的背景下，在并购标的选择上更加聚焦，明确要重点发展天然植物药、生物制药和心脑血管专科医院，一来是巩固公司通过血塞通和天眩清建立的心脑血管领域的竞争优势，二来是积极进入发展前景广阔的生物制药领域，如近期公司公告的，拟以建立中外合资企业的方式与海外研发团队合作，投资Diabegone（长效降糖药，GLP-1 IgG2-Fc 融合蛋白）项目，拟投入金额8,313 万人民币，持股比例51%。未来我们预期公司在外延式发展上会继续有所斩获。
    投资建议：
    公司拥有不错的产品组合：主导产品血塞通粉针有望受益于国家对基药使用比例要求的规定；天眩清享受优质优价具备较强竞争力；昆明中药厂具有多个口服中药独家品种可以挖掘潜力。同时，公司正致力于管理体制变革，虽然短期造成费用高企，但未来的改革红利值得期待。此外，公司采取稳健积极的外延式发展战略，开拓新的增长点。长期激励制度的设计，有助于管理层追求更持续稳健的增长，是资本市场上不可多得的“长线思考”的公司。我们预计2014-2016 年EPS 分别为0.88、1.10、1.37 元，首次给予“推荐”评级和35 元目标价，相当于32 倍2015PE。
    风险提示：
    1） 反商业贿赂、药品招标降价风险、医保控费等行业性风险。
    2）管理改革不达预期、外延式发展不达预期等风险。