特高压快速推进，特高压GIS 是利润贡献主体，将有持续的高增长。公司三季报没有披露分项目收入、毛利情况，我们判断，特高压GIS 依旧是利润贡献主体。去年特高压GIS1/2/3/4 季度交付的节奏是2/3/0/6个间隔，今年前三个个季度交付节奏为3/5/2 个间隔，第三季度确认2 个间隔，特高压GIS 毛利率预计超过35%，前三季度特高压GIS 利润贡献预计超过2.4 亿元，占比达到80%，是平高利润高增长的核心因素。“淮南-南京-上海”特高压交流4 月拿到开工大路条，8 月公布中标结果，公司在总共34 个间隔中中标16 个间隔，中标金额达到15.9 亿元。锡盟-山东7 月份拿到开工大路条，10 月已发招标公告共招30 个间隔，预计11 月出结果，平高有望中标13 个间隔。蒙西-长沙、榆横-潍坊计划在明年上半年前拿到开工大路条。因此，可以说共有29 个特高压间隔订单在手，留待四季度和明年确认，明年仍确定有2条线路待开工招标，且国网将规划新的特高压“五交五直”计划。
    常规产品断路器、开关设备、GIS 收入基本保持稳定,毛利率同比有所恢复。其中敞开式六氟化硫断路器收入同比略有下滑，这跟今年招标量不高、常规产品交付偏慢有关，且有公司收入基数偏高有关，同时公司安排了不少产能在特高压项目，导致人手不足，影响了交付进度，四季度情况将会有所改善。常规电压等级的隔离/接地开关收入略有增长，毛利率有所恢复，但因为市场竞争激烈，依然较低，基本处于盈亏平衡点附近，短期内这个趋势将不容易改变。公司仍有部分直流开关产品、800KV 开关贡献较好的利润，常规产品整体在三季度对于利润有一定的贡献。
    天津基地预计10 月份底投产，明年将有显著贡献。天津平高基地一期计划投资15 亿元，预计10 月底即将投产一条生产线，除了营销中心，已经配备了近100 人的队伍。前期已经做了大量的试制、调试、型式实验等，预计年内将进入国网集中招标采购系统。公司计划今年完成1 亿左右的销售收入，明年做到8-10 亿的收入规模，远期销售收入规模将达到40 亿/年。天津中压基地将成为公司新的增长引擎。
    前三季度经营性净现金流出同比减少97.45%，存货较期初同比增长83.54%，预收款同比增长31.11%。公司上半年经营性净现金流出726.68 万元，去年同期为净流出2.85 亿元，经营性现金流大幅好转。存货为17.79 亿，较期初同比增长83.54%，主要原因是本期产品预投及购买日合并平芝存货。应收账款34.41 亿元，较期初增加22.69%，回款情况非常好。预收款项3.39 亿元，较期初增加31.11%，主要是特高压GIS预收款较多。
    前三季度销售和财务费用同比减少14.76%、42.40%，管理费用同比增加0.99%，三项费用控制超出市场预期。公司2014 年前三季度发生销售费用1.06 亿，同比减少14.76%，销售费用率为4.24%，同比减少1.42 个百分点；第三季度发生销售费用3729 万，同比减少23.44%。前三季度发生管理费用1.61 亿元，同比增加0.99%，管理费用率为6.45%，同比减少0.82 个百分点；第三季度发生管理费用5825 万，同比增加19.68%。前三季度发生财务费用2158 万元，同比减少42.40%，财务费用率为0.87%，同比减少0.85个百分点；第三季度发生财务费用111 万元，同比减少88.39%。此外，三季度平高东芝原持股50%股权账面价值小于购买日公允价值，三季度新增投资收益0.36 亿元。
    盈利预测与估值：我们预计2014-2016 年EPS 分别为0.68/1.05/1.42 元，同比增长95/53/35%，考虑到特高压刚开始常态化建设和平高电气在特高压领域的竞争力，以及平高在新业务上的布局即将进入收获期，给予2015 年20 倍PE，目标价21 元。
    风险提示：大宗原材料价格大幅反弹，特高压建设进度低于预期。