报告期内公司实现营业收入13.04 亿元，同比增长22.81%，总体延续了稳健的增长趋势。分业务来看，上半年公司制剂业务实现收入11.14 亿元，同比增长23.18%，对应毛利率下降2.10 个百分点至83.38%，毛利率下降估计主要是由于公司新增了低毛利的商业业务所致。分产品来看，我们预计氯吡格雷收入在高基数上仍延续接近30%的较快增长，实属不易；头孢制剂受益于行业性回暖预计上半年增长也有所恢复；新产品比伐卢定和艾力沙坦仍处在推广期，预计未来随着医保工作和招标的推进，有望逐步成为公司中长期的增长动力；原料药方面，上半年公司原料药业务实现收入1.90 亿元，同比增长20.88%，对应毛利率微幅下降0.08 个百分点至36.91%，原料药业务受益于抗生素的回暖也实现了不错的恢复趋势。整体来说，我们认为氯吡格雷目前依然是公司业绩增长的主要动力。
    业务结构变化致毛利率小幅下降，期间费用率下降贡献弹性。财务指标方面，上半年公司综合业务毛利率下降1.66 个百分点至76.61%，毛利率下降主要是新增商业业务导致业务结构变化所致；期间费用方面，上半年公司销售费率小幅上升0.15 个百分点至25.57%，管理费用率下降1.27 个百分点至6.64%，期间费用率下降为公司贡献了一定业绩弹性，是净利润增速快于收入增速的主要原因。其他财务指标方面，公司期末应收账款余额为7.27 亿元，同比增长9.69%，应收账款慢于收入增速，应收账款控制良好；公司当期经营性净现金流达到4.52 亿元，同比增长112.87%，现金流与净利润匹配良好，显示公司经营质量较高。
    心脑血管产品线逐渐丰富，中长期具备改善空间。在产品线梯队建设方面，公司在心脑血管优势领域的产品线也在逐渐丰富，如二线的中型潜力品种比伐卢定销售额已经达到千万级别，未来随着医保目录工作的推进以及市场开拓，有望逐步实现放量；1.1 类新药艾力沙坦也已开始临床，该品种作为专利药其保护期长至2026 年，在进入医保并完成招标后，也有望逐步实现放量，考虑该品种临床适用人群广泛，而且产品生命周期长，有望接替氯吡格雷成为公司长期稳健增长的重要动力；在研品种方面，其冠脉支架临床试验进展也较为顺利，预计未来2 年也有望获批，从而进一步完善公司在心脑血管领域的产品线布局。总体来说，我们认为随着公司二线品种和新产品规模效应的逐步显现，公司也有望逐步摆脱对单一品种的依赖。
    盈利预测。总体而言，我们认为现阶段公司主力产品氯吡格雷仍将维持较快增长，在此轮基药招标完成后未来2 年内品种竞争格局稳定。而从中长期来看，无论是中型品种比伐卢定、潜在的重磅炸弹级产品艾力沙坦还是未来上市的冠脉支架以及其他心脑血管药物都有望使公司逐步摆脱对单一品种的依赖，凭借其在心脑血管领域的强大销售能力获得长期稳健的增长。综合考虑2014 年公司氯吡格雷在部分地区销售仍会受到轻微影响及大亚湾基地投产折旧的影响，我们预估公司2014-2016 年EPS 分别为1.60、2.03 和2.50 元，对应2014-2016 年动态PE 分别为20X、15X、13X，维持“增持”评级。
    风险提示。部分省市招标降价幅度超预期、后续产品研发推广进度低于预期。