平安观点：
    1H14 收入净利增速符合我们预期及业绩预告。1H14 收入降0.57%，主要来自于调味品收入增15.7%，植物油收入降30.3%。公司净利增长4.2%，增速大于营收，主要来自于综合毛利率同比提升3.1pct。
    酱油收入增长主要来自于产品结构调整。1H14 酱油收入增1.8%，收入提升几乎全部来自于产品结构提升带来均价的增长，估计明星产品面条鲜2Q14增速在50%左右。4 月公司推广高端新品“原酿造”，由前300 家经销商进行销售，覆盖全国重点市场，估计当前规模在1-2 千万。味精价格提升致收入同比增138.2%，带来调味品收入同比增15.7%。往14 年看，原酿造是否完成5 千万目标需待观察，但酱油产品结构提升应贯穿全年。预计14 年酱油收入增2%-5%，调味品收入增速在15%左右。
    植物油收入持续下滑，仍将维系运营。1H14 植物油收入降30.3%，主要源于食用油行业竞争日益激烈，龙头企业渠道下沉挤压加加生存空间。公司竞争力较弱，估计短期内植物油业务不会加大投入力度，但考虑到渠道仍有需求，短期内仍将维持植物油运营。预计14 年全年植物油收入下降25%。
    毛利率提升源于结构升级，2H14 费用投入可能增大，14 年业绩承压。1H14综合毛利率为29.4%，其中酱油毛利率为36.1%，同比提升0.57 个pct，主要源于产品结构升级。销售费用9.9 亿，同比增24.3%，是公司广告投放、宣传促销费用增加所致。往2H14 看，公司拓展一线城市渠道，推广新品原酿造，2H14 费用投入可能继续增大，收入年内难有起色，业绩仍面临较大压力，预计14 年净利增长6.7%。
    盈利预测与估值：预计公司14-16 年实现每股收益0.37、0.41 和0.48 元，同比分别增6.7%、9.1%和17.6%，最新收盘价对应的PE 分别为23、21 和18倍。考虑到14 年公司仍处于转型时期，暂难有趋势性机会，下调至“中性”投资评级。
    风险提示：原材料价格上涨以及食品安全事件。