事 项
    4 月24 日公司公布2013 年年报：实现营业收入16.78 亿元，同比增长1.30%；
    归属于母公司股东净利润1.62 亿元，同比下降7.94%；EPS0.70 元。分配预案为拟10 股转增10 股派6 元（含税）。
    主要观点
    1. 主营业务收入增长较慢原因在于酱油产能瓶颈以及植物油业务收入下滑。
    酱油和植物油业务为公司最主要的两大业务，2013 年该两大业务增长都不理想。首先，由于20 万吨酱油募投项目推迟到2014 年年初达产，导致酱油产能瓶颈未能缓解，收入持续低增长，2013 年酱油类产品收入8.70 亿元，同比仅增长2.59%；其次，2013 年受猪价下降的联动影响，公司植物油业务收入为5.33 亿元，下滑12.09%。除两大主业外，公司其他品类延续了较好的增长势头，味精产品增长56.06%至1.14 亿元，食醋产品增长16.08%至0.71 亿元。
    2. 净利润下滑原因为销售和管理费用增幅超过收入增速、募集资金利息的大幅减少以及四川阆中子公司的亏损。为了拓展全国市场，2013 年公司赞助了央视的《星光大道》节目，因此广告费同比增加2330 万元至7223.92 万元，从而导致销售费用大幅增长12.11%；同时，公司管理费用增长25.99%，原因为印花税费增加、保险基数增加和无形资产增加摊销等共同影响所致。由于募投项目投入加大以及收购王中王等因素导致募集资金余额大幅减少，利息收入也相应减少，因此财务费用同比增加1317 万元至-1155 万元。除费用大幅增长以外，四川阆中子公司由于一直处于改造阶段亏损451 万元，这也在一定程度上减少了公司净利润（预计14 年阆中子公司将会扭亏）。
    净利润下滑也导致公司净利率的下降，2013 年净利率为9.65%，同比下降近1个百分点。
    3. 植物油原油的采购价格下降提升公司毛利率水平。2013 年公司毛利率27.22%，同比提升1.31 个百分，主要原因为植物油产品毛利率的提升。2013年由于植物油原油的采购价格下降，其毛利率提升1.35 个百分点至13.31%，除此以外，食醋、味精和鸡精的毛利率均有不同程度的提升。酱油产品结构虽有升级，但毛利率却小幅下降0.18 个百分点至35.27%。
    4. 未来看点：（1）募投项目在三季度释放，产能瓶颈缓解；（2）“大单品战略”的推进。目前公司已经确定面条鲜和原酿造将是未来主推的“大单品”。
    面条鲜是公司非常有潜力的产品，2013 年销售额增长30%左右至1.2 亿元以上，2014 年一季度增长势头很好。原酿造产品将于三季度面市，全年销售额预计可达4000 万元以上；（3）进军北上广等一线市场，实现跨区域拓展。2013 年公司加大了商超的推广力度，大幅提升了公司在北京、上海等一线城市商超的覆盖率；（4）兼并收购。年初公司已经入伙合兴基金，未来有望通过该基金进行收购或参股符合公司发展战略需要的目标企业。  5. 盈利预测与评级：公司为区域调味品企业，近年来由于受自身产能不足以及植物油业务收入下滑等因素影响，公司收入增速大幅放缓，但公司增长驱动力没有改变，高送转就体现出管理层对未来发展充满信心。我们认为，2014 年将是公司收入增速发生转折的一年，预计2014 年公司收入增速将接近20%，整体收入规模达到20 亿元以上，2015 年则是公司业绩的拐点年。预计2014-2016 年净利润增速分别为10%、29%和30%，EPS 分别为0.77 元、1.00 元和1.30 元，对应PE 分别为23 倍、19 倍和14 倍，首次覆盖，给予公司“推荐”评级。
    风险提示
    1. 行业或公司出现较为严重的食品安全事件。
    2. 市场受到海天等强势调味品企业的挤压。