一季度由于奶荒影响的延续，收入增速受到一定影响，但随着原奶价格的持续回落，上游供应量明显上升，目前伊利的原奶供应已回到正常状态，预计二季度收入增速将回升，全年收入目标达成基本无忧。新产品开拓方面，每益添、畅轻、维尼熊、珍护等都取得了不错的增长，常温酸奶安慕希则有望成为下一个明星单品，目前导入期主要在强势区域如山东、浙江的部分渠道铺货，根据终端了解，销售情况非常不错，预计公司将会进一步投放生产线，我们预计今年有望做到6-8 亿，明年生产线逐步到位后将开始全国铺货，收入有望达到25-30 亿。另一方面，乳饮料的新产品维尼熊延续了强劲增长态势，今年有望做到十几亿，新产品的成功开拓和快速上量使得伊利持续有增量贡献单品，为未来收入持续保持两位数增长提供了强有利保障。
    奶粉相比竞争对手维持快速增长，推动整体盈利能力提升。根据AC 尼尔森的数据，近几个月伊利婴幼儿奶粉的占有率在不断提升，5 月提升4pcts成为国内第一名。一季度婴幼儿奶粉保持了20%+的增长，预计二季度会延续此趋势，全年可以顺利完成目标，且由于高端品牌金领冠和珍护系列的快速增长，整体盈利能力也在稳步提升。目前伊利针对电商等渠道开发新品牌托菲儿，渠道扁平化节省中间费用，终端定价有吸引力，并甄选100%进口奶源，获得SIAL 国际大奖，目前通过免费试用进行网络口碑营销，未来有望成为婴幼儿奶粉新的增长点。
    原奶成本环比下降，预计今年毛利率将有较大幅度提升。自2014 年2 月起，原奶价格进入下降通道，6 月中旬生鲜乳最新均价为4.08 元/公斤，已经连续5 个月下降，若不发生大的疫情，预计未来两年原奶价格会保持平稳态势，企业的成本压力不会太大。今年春节过后，国内和海外的原奶供应快速回升，同时价格也在回落，企业日收鲜奶相比去年同时期提升30%以上，所以为了保持库存的合理状态，春节后几家企业均进行了部分促销，该情况其实往年也有，只是去年缺奶情况比较特殊。我们判断由于今年的成本持续下降同时2013 年底公司对主要产品进行了提价，故今年的毛利率会有较大幅度提升。
    进口奶冲击有限，对公司是挑战更是机遇。2014 年一季度我国进口液态奶5.69 万吨，同比增长24.4%，1-4 月进口量合计7.04 万吨，同比增加10.51%，增速有放缓趋势。电商作为进口牛奶的主要渠道，导入流量的特性明显，更类似于广告投放而非真正赢利点，短期看成长空间有限，同时伊利早在去年已与意大利斯嘉达合作，有望在年内推出进口牛奶产品，所以我们认为进口奶冲击有限，对伊利来说是挑战更是机遇。
    风险提示。食品安全风险，原料奶价格波动风险，突发疫情。
    盈利预测及估值。鉴于公司龙头地位稳固，产品结构升级明显且费用控制效果显现，我们维持公司2014-2016 年EPS 为1.85/2.30/2.85 元的预测（2013 年EPS 为1.56 元），以2013 年为基期的业绩复合增长率为40%。
    现价33.3 元对应2014-2016 年PE 仅为18/14/12 倍，维持“买入”评级。