成功收购南城百货大幅加速公司西南扩张步伐
    步步高发布支付现金并发行股份购买广西零售龙头南城百货预案。南城百货13 年销售、净利分别达30.91 亿、1.05 亿，拥有38 家门店，营业面积45.9 万平，单店面积近1.21 万平，广西占绝对主力。公司百货、超市、电器业态发展均衡，在广西境内渗透较深。成功收购南城百货将为步步高带来以下三点明显协同效应：（1）南城百货是广西地区龙头，将极大提升步步高在西南地区影响力；（2）广西社零增速快，南城百货在广西占有率低，有利于渠道加密和下沉；（3）步步高与南城百货整合后有利于提升供应链效率和升级经营模式，有利于提升步步高竞争力。
    14XPE 对价处于合理范围，增厚EPS 约4%
    （1）南城百货14、15、16 年备考净利分别为1.11、1.21、1.33 亿，增长5.05%、9.56%、10.00%，分别对应13、14 年15.0X、14.3XPE，14 年3.0XPB、0.5XPS。对于13 年利润下降的区域龙头而言，本次收购对价略高于二级市场估值，亦高于近期百货并购交易价格。但考虑到广西地区成长性好、属于步步高拓展核心目标地段、整合和外延拓展空间大，我们认为14XPE 对价处于合理范围，有利于步步高快速向西南地区扩张。（2）并购将拉低步步高净利率0.05pp 至3.60%，拉高ROE 和资产负债率。（3）由于收购估值低于步步高估值，将增厚步步高14 年EPS 3.57%。但15、16 年将减速至1.20%、-0.39%。
    盈利预测与投资建议
    步步高收购南城百货估值稍高但处在合理区间，同时增厚14 年EPS，将明显加速公司西南地区扩张进度，同时预计未来类似并购将持续，有利于股价长期表现。但由于公司在高速扩张中存在门店培育压力，同时南城百货培育效果有待观察，我们认为需要持有较长时间才能获得较好收益。同时，公司在本地移动互联转型方面有望走出自己独特的道路（5 月12 日同时公告出资1 亿成立步步高支付科技有限公司将加速完善公司本地全渠道平台闭环）。略微上调公司14-16 年EPS 预测至0.87、1.06、1.27 元，维持“谨慎增持”评级，合理价值17.4 元，给予14 年20XPE。
    风险提示：扩张速度不达预期，新店培育和南城百货培育大幅延长。