一、 事件概述
    农业银行2014年1季度实现归属母公司股东净利润534亿元，同比增长13.7%，高于我们预期2个百分点。
    二、 分析与判断
    县域存款增长较好，息差环比提升5bp
    1季度息差环比去年4季度继续提高5bp至2.96%，好于中行（环比下降1bp）、建行（环比下降2bp）。一方面，农行县域存款增长情况较好，受1季度货基规模接近翻倍冲击影响不大；另一方面，今年1季度表外融资回表挤占了一般贷款额度，导致大中型企业贷款议价上行。
    “息转费”核查对手续费影响逐渐消除
    1季度手续费收入环比大幅增长了69.1%，去年4季度监管核查“息转费”等融资类手续费的影响正在逐步消除，预计今年手续费收入同比增速将逐季回升。
    不良率和年初持平，未来信贷成本有下行空间
    不良率和年初持平为1.22%，公司1季度核销约21亿（全年核销预计100亿左右），加回核销的不良贷款增加了63亿，不良净形成率0.35%达到今年来的高点。
    1季度信贷成本0.71%，较去年1季度小幅下降4bp，较高的拨贷比（4.31%）和拨备覆盖率（340%）为未来信贷成本下降提供支撑。
    规模扩张放缓，一级资本充足率回升至监管标准附近
    由于1季度同业（环比增长6.7%）和投资（环比增长2.9%）扩张放缓，对资本消耗下降，公司一级资本充足率较年初提高23bp至9.48%，基本达标。公司作为第一批优先股试点银行，下半年800亿优先股发行后将继续提高一级资本充足率80bp。
    三、 盈利预测与投资评级
    我们预计公司2014 年净利润同比增长12.2% ， 目前股价对应4.2x14PE/0.8x14PB，维持“强烈推荐”评级。
    四、 风险提示
    宏观经济发生失速。