公司发布2014年度1季报：实现营业总收入131.10亿元，同比增长11.82%；实现营业利润11.74 亿元，同比增长117.79%；实现归属母公司所有者净利润10.84 亿元，同比增长122.54%，每股收益达0.53 元，大幅超出市场预期。1 季度毛利率同比上升1.73 个百分点，主要由于2013 年12 月行业集中提价以及公司1 季度销售结构方面的贡献；1 季度销售费用率继续得到有效控制，同比下降1.24 个百分点，三项费用率共计下降2.30 个百分点。1季度净利润率达到8.27%，为单季第二高水平，同比提高了4.11 个百分点。
    我们认为毛利率的提升，再度验证了几个方面的逻辑，一是乳业仍具稀缺属性，处于景气周期，二是结构升级仍有很大空间，三是龙头公司成本消化能力出众。费用率下降，我们认为也存在几个方面逻辑，一是行业竞争格局自三聚氰胺事件以后保持稳定有利于龙头，二是龙头走差异化竞争路线，竞争烈度实际逊于三聚氰胺以前，三是龙头的治理结构实质性进步。随着大型乳企全球性布局卓有成效，我们认为乳业龙头仍是值得中长期持有的标的。我们预测公司2014-15 年每股收益分别为1.85 元和2.19 元，我们以2014 年27 倍市盈率估值，微调目标价至49.80 元，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    公司费用率下降弹性较大，2013 年2-3 季度销售费用率下降，4 季度管理费用率降幅达4.16 个百分点；2014 年1 季度三项费用率均出现下降，其中销售费用率降幅最大，达到1.24 个百分点。
    提价和结构升级共同作用，1 季度毛利率同比环比分别提高1.73 和7.38 个百分点。
    结构升级主线鲜明。2013 年主要业务结构升级贡献均在30%以上，奶粉业务的结构升级收入贡献达到50%。
    2013 年度分红力度大，拟每10 股派8 元，每10 股转增5 股。
    公司计划2014 年度收入达到540 亿元，利润总额达到40 亿元，分别增长13%和31%。
    评级面临的主要风险
    原料奶供应瓶颈继续限制增长；直接材料价格继续出现大幅上涨侵蚀结构升级带来的业绩弹性；管理层持股解禁后集中抛售。
    估值
    以 2014 年27 倍市盈率估值，微调目标价至49.80 元，维持买入评级。