投资要点：
     广深铁路一季度实现营收 35.1 亿元，同比下降5.3%，实现毛利0.97亿元，同比下滑63.8%；对应EPS 0.014 元，低于我们和市场预期。
    根据我们测算，营改增改革多增大约1.8 亿多成本和春运客运收入错位计算2 亿是导致此次业绩低于预期主要原因。
    报告摘要：
     受经济下滑和运价上涨影响，货运量下滑明显。受经济冲击，公司货运量在一季度整体下滑12.3%，完成运量1,191 万吨。另一方面，2月15 日广坪段货运价格向国铁运价并轨，实际涨幅大约40%，这对货运量也产生一定负面影响。展望全年货运发送量预计将下降5%,货运接送量下降20%。但是全年货运收入预计将增长15%。
     除了受春节客运量计收影响较大外，客运量整体基本同比持平。由于公司长途客运在今年春节售票计收早于去年，即去年12 月春运客运量多计算200 万人次，今年1 月春运客运量相对少计算200 多万，这样的计收错位导致一季度客运量整体同比下降大约200 万人次，即少收入2 亿左右。但实际上，扣除春运长途客流计收影响，城际客运和直通客流量都整体保持同比持平。展望全年，预计客运量将下降2%。
     铁路系统营改增改革乱导致业绩下滑的主要原因。目前按照营改增安排，公司运输收入将按照11%征税，其他服务收入按照6%征税，对上市公司收入口径计算影响下降8%以上；另一方面，在抵扣项上，公司成本在“人工、折旧、线路维修和社会服务，以及部分其他项目”上不能抵扣，严格计算后成本同等口径计算应该下降1.7%，但是一季报却上涨4%。意外导致大约1.8 亿多成本增加。
     核心逻辑不改，维持推荐。我们一直强调公司的核心逻辑是公司具有重大改革机会，包括铁路土地入市、客运涨价和公司化改革。基于以上改革目标混沌，我们将大幅下调14-15EPS 为0.14，0.15（原为0.23和0.28 元），对应当前股价0.70xPB，继续给予“买入”评级。