一、 事件概述
    青青稞酒公布2013 年报和2014 年一季报，2013 年实现收入14.38 亿元（+20.13%），归属上市公司净利润3.73 亿（+23.87%），EPS0.83 元；2014 年一季度收入5.32亿元（-8.03%），归属上市公司净利润1.53 亿元（-5.73%）。拟每10 股派现3 元。
    二、 分析与判断
    第四季度销售基本延续三季度态势，西藏税收优惠推升净利率
    （1）2013 年公司实现营业收入14.38 亿元，同比增长20.13%；第四季度收入2.90 亿元，同比增长9.42%，相比去年同期增速下滑27.15pct，显示出受制于行业疲软公司销售较为平淡。（2）全年归属母公司净利润3.73 亿元，同比增长23.87%；第四季度净利润6864 万元，同比增长8.50%，相比去年同期增速下滑24.47pct，主要由于主业毛利率下滑（第四季度下滑6.91pct 至61.57%）和期间费用率上升（第四季度提升4.13pct 至18.22%）。（3）尽管毛利率下滑和期间费用率走高，但净利率小幅提升0.78pct 至25.97%，主要是西藏税收优惠政策导致营业税金及附加和所得税率走低。（4）销售商品、提供劳务收到的现金16.55 亿元，同比增长12.11%，经营活动产生的现金流量净额3.0 亿元，同比小幅减少3.8%；预收账款4983 万元，同比大幅减少35%，侧面反映一季度公司仍面对较大的销售压力。
    整体性产品结构升级依然持续，促销力度加强拉低低端产品毛利率水平从产品结构来看，中高端青稞酒收入占比由2012 年的64.54%提升至4.38pct 至2013 年的68.92%，显示出公司整体性的产品结构升级趋势仍然持续进行。中高端青稞酒毛利率小幅下滑1.02pct 至73.31%，显示出高端产品销售下滑对公司的负面影响较为有限；低端青稞酒毛利率下滑4.78%至52.5%，主要应是公司加大了对低端产品的促销力度所致。
    全年执行较强费用投放力度，销售费用率走高大幅推高期间费用率2013 年公司期间费用率提升5.0pct 至20.28%，主要是销售费用快速增长所致。
    面对白酒行业惨淡困境，公司采取较强的费用投入力度，加大广告宣传及促销力度，广告宣传及市场调研维护费用大幅增长111%，推动销售费用率同比提升4.16pct 至15.95%；管理费用率同比提升0.33pct 至5.90%，保持相对稳定；利息收入减少导致财务费用提升0.51pct 至-1.57%。
    2014年一季度行业调整持续，公司单季度收入首次出现负增长
    2014 年一季度公司实现收入5.32 亿元，同比下滑8.03%；归属上市公司净利润1.53 亿元，同比下滑5.73%，行业持续调整对公司负面影响在一季度有所放大，同时由于今年春节相比去年提前10 天，造成公司历史上首次出现收入及利润出现负增长。毛利率下滑1.28pct 至62.72%，收入下滑情况下公司仍执行积极的费用投放，期间费用率提升3.88pct 至19.29%，其中销售费用率提升2.16pct 至15.53%，为近年来同期最高水平。公司预计今年上半年净利润变动幅度为-15%至0%，我们预计全年公司收入增速为3%。
    三、 盈利预测与投资建议
    预计公司13-15 年EPS 分别为0.87/0.98/1.13 元，目前股价对应PE 分别为18/16/14X，下调评级为“谨慎推荐”，合理估值18 元。