14Q1 转亏为盈，EPS 0.03 元略超预期。14Q1 公司实现收入2.19 亿元，同比增长3.55%，净利润1359 万元，较上年同期亏损263 万元盈利明显改善，折合EPS 0.03 元略超预期。14Q1 景区门票、索道等核心业务增长稳健，旅行社、房地产等业务营收规模收缩带动整体成本降低，同时，良好的费用控制（管理费用同比降0.4pct，销售费用不可比）带动盈利改善明显。
    “三公消费”受限影响虽持续，全年景气恢复趋势较为确定。黄山景区客流自2013 年8 月起企稳回升，2014 年1-2 月在春节带动下同比增27.3%，但3 月受“群众路线教育活动”影响，预计单月下滑超20%，因此14Q1整体客流增长仅约1.6%。4 月进入春游小高峰，大众旅游消费增长带动黄山景区客流环比有所好转，预计4 月至今客流增长近约9%。而从客流构成来看，在旅游转型升级背景下，自助游、自驾游趋势明显，黄山散客比例预计已达65%，这将带动景区人均消费提升。我们认为，14Q2 黄山景区在低基数基础上（13Q2 下降近15%）客流回升较为确定，展望全年，我们估计客流大致可恢复至2012 年水平（+9%），预计公司业绩将实现约45%的恢复性快速增长。
    多重正面因素积聚，公司有望延续高增长。我们认为索道改造完成和交通实质性改善将带动公司2015 年迎来有质量的高增长：1．玉屏索道改造预计2014 年四季度启动、2015 年旺季重新投入使用，索道改造完成、整体运力提升将短时大幅增加乘索人数，加上高盈利能力对业绩贡献显著；2．京福高铁有望2015 年4 月通车，景区整体客流将保持快速增长。此外，昱城皇冠酒店逐步减亏、西海缆车良好运行等均有望对业绩表现产生正面影响，公司基本面持续改善料将促进业务延续较高增长。
    立足核心业务，尝试转型升级。近年景区公司单纯依赖门票经济的盈利模式面临转型压力，公司正尝试积极转型。未来3-5 年公司料将在立足景区、索道、旅行社、酒店等核心业务基础上，考虑旅游地产等新兴业务模式的延伸，借助电子商务平台强化服务与宣传功能，同时结合当前旅游消费升级需求，注重文化与旅游相结合，利用已有优质景区资源（如花山谜窟）打造休闲度假目的地。而在国企改革大潮之下，公司体制改善也可期待，如有望启动竞争性子公司的高管与员工激励方案等，这将提升运营效率与盈利能力，释放公司盈利潜力。
    风险提示。宏观经济环境变化；房产项目结算与假设不一致的风险等。
    盈利预测、估值及投资评级。维持公司2014-2016 年EPS 预测为0.45/0.67/0.85 元，我们认为，公司2014 年业绩将恢复性增长、2015 年将迎爆发式增长。后续可进一步关注市场对公司融资的预期及索道提价的预期能否兑现，一旦兑现可增强公司业绩预期的确定性，并引发市场对其集团资产注入、资源扩张的预期。半年期目标价13.4 元（对应2015 年20 倍PE），一年期目标价16.8 元（对应2015 年25 倍PE），维持“增持”评级。