公司公告：预计2013 年实现营业收入93.16 亿元，同比下降9.38%；归属于上市公司股东的净利润3.21 亿元，同比增长8.59%；折合每股收益0.77元，基本符合我们的预期。同时，公司预计2014 年一季度营业收入同比增长约12%，归属净利润同比增长约10%，扣非净利润同比增长将达50%。
    确认投资收益和政府补助大幅增加使得净利润同比增长8.59%。我们分析认为，公司旅游主业平稳增长，收入下滑主要是房地产业务进入销售尾期贡献大幅减少所致。但是，因古北水镇增资确认投资收益6717 万元，以及报告期内政府补助金额较去年同期有较大增幅（预计2013 年营业外收入1.48 亿元，2012 年仅3600 万元），在收入同比下降9.38%的情况下，公司整体净利润仍保持稳定增长。
    14Q1 扣非净利润50%高增长或因乌镇景区，Q2-Q3 看恢复性增长。我们认为，2014 年一季度公司扣非净利润增速远高于收入增速可能是因为乌镇持股比例的增加和期间费用的下降，利润高增长有望持续。此外，去年受H7N9疫情影响，二三季度形成收入增速低点，接下来公司收入的增长速度有望大幅提升。值得一提的是，2013 年桐乡提出打造“中国旅游第一大县”，随着桐乡旅游广场、濮院古镇、到江南乌村、东方斗牛园等项目陆续签约，乌镇在古镇旅游的基础上拓展时尚购物、乡村旅游，并与东、西栅古镇休闲度假区形成互补格局，产业链不断延伸，增长势头有望持续。
    古北水镇再超预期，京津冀一体化建设构成长期利好。清明节三天，仍处在试营业阶段的古北水镇共接待游客1.8 万人次，实现综合收入320 余万元，人均消费约180 元。据此计算，景区日均接待6000 人次，是春节期间的6倍，符合了我们“4-5 月份北京进入旅游旺季，古北水镇将迎来一波客流高峰”的判断。此外，目前京津冀一体化建设已经上升到国家战略层面，环北京地区的发展面临重大机遇；未来随着交通环境不断完善，民宿、演艺、餐饮等配套设施逐步建成，古北景区有望实现客流和人均消费双升。
    财务与估值
    我们维持公司2014-2015 年每股收益分别为0.85 和1.04 元的预测，考虑到公司未来景区业务扩张前景，维持“买入”评级，目标价26.52 元。
    风险提示
    自然灾害、重大疾病、古北项目进展低于预期等。