事项：
    贵州茅台公布2013年年报，实现收入309.2亿，同比增长16.9%；实现归属母公司净利润151.4亿，同比增长13.7%，实现EPS14.58元。分配方案：10股送1股派43.74元（含税）。
    评论：
    单季收入增速显著提升，预收账款回升明显。2013年Q4总收入90.7亿，同比增长39%，较Q3的18%增速显著提升，尤其是2013年末预收账款30.5亿，环比Q3末增加11亿。主要是因为公司在2013年新增3000吨的计划外价格999元执行，收入集中在Q3和Q4体现，以及2014年春节较2013年同比提前，经销商为把握旺季销售机会积极打款所致。2013年茅台酒收入290.6亿，同比增20.9%，毛利率94.58%同比增0.41pct，考虑到2013年公司成品酒销售量2.52万吨同比减少2.09%，以及更高毛利率的年份酒预计有50%以上的收入减少，茅台酒收入和毛利率的提升主要来自于2013年新增销量和2012年9月份普通茅台出厂价从619元提至819元所致。2013年系列酒收入18.7亿同比减少23%，毛利率66.8%同比减6.63pcts，主要是因为2013年6月系列酒出厂价显著下调，51度汉酱酒从439元调整为269元，53度仁酒从309元调整为190元，对毛利率产生显著影响。
    2014年业务结构料将企稳，定制酒进行产品结构升级。2014年年份酒降级将告一段落，普通茅台销售回归大众品属性，一批价格目前稳定在880-900元，与819元的出厂价形成顺价销售。面对近100亿规模的定制酒市场，公司在贵州茅台酒个性化定制营销公司占比70%，企业和单位定制酒的起步量是1吨，而20箱约120瓶是个人定制的最低标准，通过线上线下融合，并新开定制开发体验专卖店和采取分销模式，由于定制属于个性化产品，预计单瓶价至少定在计划外价格999元或之上，可以进行产品结构升级，预计2014年保底收入10亿，2015-16年可以展望30-50亿收入。同时，公司公告投资29亿以新增3000吨/年茅台基酒生产能力，预计可以年增收入34亿，利润总额20.9亿，以满足茅台的长期市场需求。
    茅台国企改革有很大运作空间，赖茅回收可以打造中低端市场。按照国资委要求提供的茅台集团层面的初步设想方案供监管企业产权制度改革三年行动计划启动暨推介会的与会人员进行探讨，涉及到茅台集团改革目标是建设为产融结合的多元化控股集团，目标到2017年整体销售收入达千亿元级，在集团层面，将推进茅台酒板块、其他酒类板块、营销商贸板块、金融板块、文化旅游板块、创业投资板块等七大业务板块，逐步培育形成6-7个子集团。其中茅台酒板块以贵州茅台为核心，将探索建立股权激励机制或员工持股。在有利于投资及业务扩张的基础上积极开展股权置换工作。2014年3月，赖茅商标专用权归属茅台集团，目前赖茅产品杂乱繁多，销售规模超100亿，茅台收回后将会在100-300元价位段获得很强竞争力，预计可以年创造50-100亿收入增量。
    风险提示：白酒行业调整深化将会对目前的行业产品结构影响加剧。
    盈利预测、估值及评级。结合行业发展现状和公司经营情况及战略，以及公司在年报中虽然预计2014年收入同比增长3%，但今年春节旺销反映出茅台在900元价位段的市场需求强劲，以及定制酒的市场反馈积极，预计收入实际增长会略高于公司预期。据最新行业情况，略下调公司2014/15年EPS预测为15.72/17.50元（原为15.97/18.5元），现价对应2014年PE仅11倍，在白酒行业调整仍将延续1-2年的预期下，茅台基本面已经回归大众品属性，合理估值15倍，对应目标价230元。假若茅台对系列酒和赖茅的运作在所属权和营销模式上有明显突破，公司业绩增速存在超预期空间。