投资要点： 
    公司产品结构优化将驱动毛利率持续提升，且激励费用逐年下降，未来 业绩有望保持较快增长。关联交易调查、新任领导与现有团队磨合短期可能影响公司业绩和估值，我们认为随着调查进一步落实及经销商信心恢复，业绩和估值有望逐步恢复。考虑到广告费用增加，调整2014-2016 年EPS 至：1.45（1.55）、1.80（2.03）、2.30 元，公司业绩调整以及参考估值基准有所调整，给予2014 年30 倍PE，调整目标价至：44 元， 维持 "增持"评级。 
   公司2013 年实现收入44.69 亿元，同比增长11.74%，归属于母公司净利润8 亿元，同比增长28.76%，折合EPS：1.19 元，业绩略超市场预期。预计2013 年四季度全口径收入为9.67 亿元，同比增长0.55%，低于前三季度的13.32%，主要因为：1）2012 年四季度高基数，单季度增速为35.72%；2）受人事动荡影响，佰草集增速出现明显放缓；3）高夫进行视觉系统及渠道调整，收入增速三四季度开始放缓。 
   2014 年公司将重点打造两大超级品牌以及两大主力品牌来领航未来业务发展，并大力培育太极丹、启初等新品牌及品类。佰草集积极进行副牌及品类拓展，预计太极丹2014 年将有较快增长。六神洗手液、沐浴露在市场表现较好，尤其是艾叶系列增速远超市场增速。高夫重新梳理及定位，预计2014 年下半年将有恢复性增长；美加净推出新品花样年华， 进一步优化产品结构，提升高端品牌占比，收入和毛利率有望持续提升。启初受益于婴童市场快速增长，再加上二胎放开，婴童市场增长会加速， 预计未来有望成为5-10 亿品牌。
   催化剂：经销商信心恢复、调查结果没有实质性处罚等。
   风险提示：经济持续低迷；关联交易对公司处罚；管理团队动荡