投资要点
    公司年报基本符合预期：2013 年，公司实现营业收入222.8 亿元，同比增长26.4%；实现归属上市公司股东的净利润38.5 亿元，同比增长14.5%，业绩基本符合预期。
    继续大规模回流现金，降低杠杆率，战略符合时势：公司年报的有息负债率下降到了23.3%，再次创下2010 年以来新低。公司货币资金规模远大于一年内到期有息借款规模。公司全年经营性活动现金流净额达到72.0亿，资金十分充裕。
    修炼内功，提升文化旅游的实质竞争力。公司的价值并不来自于拿地和卖房，而来自于文化旅游软实力带来的区域价值提升（尽管业绩中不少来自于房屋销售）。2013 年，公司第六个欢乐谷亮相，深圳、成都、上海和昆明等地新旅游项目亮相。展望2014 年，公司提出期望在“智慧华侨城”方面有所突破。
    坚持模式，就无需高杠杆经营。公司的存量综合旅游业务和地产业务的高投入期都已经结束了。绝大多数存量老项目都受益于前期大量投入所带来的产品溢价，公司结算毛利率高达53.0%就是最好证据。即使是新项目，由于公司并不类似一般房地产开发企业争夺土地，而是争取利用品牌优势提升土地附加价值。因此尽管公司进入宁波、顺德等地，其前期投入也十分有限。应该说，只要公司坚持传统模式，其资产负债表风险就远低于行业，抵御房价下降压力的能力也远高于一般发展商。
    优质项目陆续销售，爬坡项目有明显改善，新项目渐入佳境，无需过度担心结算不足问题：公司2013 年度结算增速并不高，且主要因为税金占收入比例明显上升（不是公司经营所决定的），造成净利润增速低于收入增速。不过从公司经营层面看，深圳纯水岸、北京华侨城等优质项目仍在2014 年起大量贡献销售收入，上海苏河湾项目在2013 年下半年起明显改善，宁波、顺德等新项目渐渐步入正轨。我们相信，公司仍处于积极成长阶段，且能有效抵御地产行业的可能风险。
    风险提示。部分项目如苏河湾等销售不确定的风险；新项目进度低于预期的风险。
    盈利预测及估值。我们微调公司2014-15 年EPS 预测为0.80/1.05 元（原预测0.84/1.07 元），新增2016 年EPS 预测为1.26 元；NAV10.67 元/股。
    公司有明确的模式护城河，项目盈利能力和稳定性都超越一般地产类企业。我们给予公司NAV25%的折价，即8.00 元的目标价，维持“买入”的投资评级。