投资要点
    业绩符合预期，2013Q4 净亏损2.59 亿元，亏损幅度环比扩大。2013 年公司实现收入1054.3 亿元,YoY+7.2%，归属母公司净利润3.66 亿元，YoY-86.3 %，实现每股EPS0.05 元，符合预期。2013Q4 公司实现收入252.9 亿元，YoY-2.4%，归属净亏损2.59 亿元，较2013Q3 亏损额1.08亿有所扩大，13Q4 收入下滑以及同价后毛利率下降是净亏损额扩大主因。
    门店调整持续，2013H2 实体门店收入YoY-7%；同价策略下实体店毛利率下降影响公司短期盈利能力。2013 年公司可比门店销售YoY+6.36%，但受全年净关店79 家影响，实体门店2013 年实现收入约867.24 亿元，同比仅增长1.61%，收入增长乏力；我们预计2013H2 公司SSSG 仅在约2%~3%，2013Q3/Q4 实体店分别实现收入约204.8 亿元/198.4 亿元，YoY-11.8%/-5.94%,2013H2 实体门店收入同比降7%。公司目前已全面推进同价，料后续公司线上线下同价商品比重提升，门店毛利率持续承压。
    剔除红孩子影响，2013Q4 苏宁易购收入料同比下降~7%。2013 年易购实现（含税）收入218.9 亿，YoY+43.9%，但考虑去年基数影响，易购2013Q1-Q4 收入同比增速分别为+133.70%/+81.90%/+30.30%/+1.04%,呈现逐季下降趋势。2013Q4 易购实现（含税）收入57.18 亿，YoY+1.02%，但剔除红孩子并表影响（2013Q2 开始并表，13Q4 收入约为4 亿元），预计同比略降约7%。我们认为，单纯促销效用递减/综合用户体验较弱/活跃用户积累不足是易购增速下滑主因。考虑2014 年1 月公司物流信息系统切换影响，且近期无大型促销活动，料2014Q1 易购收入增速难有改善。
    公司持续投入改善用户体验，逐渐积累活跃用户数量才是确保自身电商业务稳健增长根本。
    经营展望：2014 为战略落地年，短期业绩承压。公司2013 年确立“一体两翼互联网路线图”战略，2014 年初完成组织架构调整，我们认为2014年公司将重点推进战略全面落地,聚焦：1）公司团队全面互联网化转型；2）加强供应链及商品经营能力，急速发展开放平台；3）解决易购用户体验/配送服务问题；考虑2013Q1 收入/毛利率水平较高，预计2014Q1 收入仍可能持续下滑，盈利能力或短期恶化。公司团队全面互联网转型仍需时间，电信/金融/互联网等需持续投入，转型投入期业绩承压，料未来一年进入亏损周期。需关注行业竞争格局变化，公司用户体验提升/收入增速/毛利率变化及电商培育等情况。
    风险提示:行业增速低于预期、期间费用高企与电子商务竞争加剧等风险。
    盈利预测及估值：维持公司2013-2015 年EPS 0.05/-0.01/0.02 元预测，给予公司2014 年线下业务0.3X PS（百思买亏损期PS 为0.17~0.3 X），电商1XPS（亚马逊约1X~1.4X PS），目标价7.8 元/股，我们看好公司战略发展中长期前景，但鉴于前期股价催化剂式上涨估值过高，短期业绩亏损料扩大，团队全面转型仍需时间，故暂维持“卖出”评级，建议待股价回调二次探底时再战略性积极配置。