苏宁云商发布三季报，2013 前三季度实现营业收入801.43 亿元，同比增长10.65%；实现归属母公司股东净利润6.25 亿元，同比下滑73.41%；实现EPS0.08 元，业绩低于我们预期（主要是由于三季度单季收入端增速不达预期，毛利率同比下滑所致）。
    其中，线上业务实现含税收入161.72 亿元，同比增长69.23%，“红孩子”母婴、化妆品等销售收入（2013Q1 未并表部分）及“红孩子”开放平台业务、商旅、充值、彩票、团购等虚拟产品代售业务规模合计约为28 亿元（含税，未并表）；线下可比门店销售收入增长8.45%，环比上半年的11.03%有所下滑。公司同时预告，2013 全年归属净利润变动幅度为-90%—-70%。
    Q3 收入端增速低于预期，预计Q4将有所好转。分季度来看，Q3公司实现营业收入246.1亿元，同比下滑2.5%（其中线上增长30%，线下下滑9.13%）。我们判断主要原因有：1、受家电节能补贴政策截止效应的影响，Q3 家电消费增速环比Q2 收窄；2、Q2 电商价格战导致网购消费需求提前释放，线上消费增速亦有所放缓；3、由于“线上线下同价”策略的实施尚处于磨合阶段，部分供应商的支持力度仍有待加强。从三季度各月份家电消费数据来看，逐月回暖趋势明显（限额以上家电消费数据7/8/9 月分别为7.5%/12.8%/14.2%），此外，由于四季度集中了“双十一”、“双十二”等网促力度较大的节日，预计四季度收入端增速将有所好转。
    Q3 开店步伐加快，未来门店调整仍将继续。2013 年前三季度公司在大陆地区新开门店54 家（Q1/Q2/Q3 分别新开11/17/26 家），置换/关闭门店150 家（Q1/Q2 分别调整71/49/30 家，主要是社区店），共拥有连锁店1568 家。公司未来对于门店结构的调整重心主要在：1、继续调整盈利状况较差的门店，预计2013/2014 年全年的关店计划为200/（100-120）家；2、加快互联网门店的升级改造，年底预计达到100 家；3、在二级及部分三级城市加快旗舰店拓展速度。总体来看，公司对于门店结构调整的战略较为清晰，关店短期会影响收入及增加费用，但长期看能止住线下出血点，而在二三级城市加快门店布局一方面能够挤占线下市场份额，另一方面符合“O2O”战略布局需要。
    同价后Q3 毛利率环比Q2 维稳，费用率控制良好。2013 年前三季度公司毛利率下滑3.41 个百分点至15.02%，主要受“线上线下同价”策略影响，分季度来看，Q1/Q2/Q3毛利率分别为16.16%/14.37%/14.5%，Q3 是同价覆盖的一个完整季度，其毛利率环比Q2 维持稳定，预计全年毛利率范围亦将保持在14%-15%。前三季度公司期间费用率水平下降0.14 个百分点至13.81%，维持稳定，其中受人工费用及计提债券利息的影响，管理费用率、财务费用率分别提高0.12、0.11 个百分点，销售费用率控制良好，下降0.38 个百分点至11.45%。
    维持“增持”评级。公司此前工作重心主要在新领域的拓展，易购的体验、转化率的提升以及“线上线下同价”的宣传及推广力度均受到影响，我们调整此前的盈利预测，预计公司2013/2014/2015 年EPS 分别为0.07/0.04/0.10 元，维持“增持”评级。公司四季度工作重心回归到对于新拓展领域的落实，同时加大SKU 拓展及引流，我们判断四季度业绩环比回暖的概率较大。同时，我们仍将关注家电消费需求的变化、公司线上线下同价及第三方开放平台策略的落实情况、以及自有产品占比的提升速度。