投资要点
    事件：
    上海家化公布2013 年三季报，报告期内实现营业收入40.12 亿元，同比增长13.32%；实现营业利润7.58 亿元，同比增长25.19%；归属于上市公司股东的净利润6.23 亿元，同比增长30.30%，扣除非经常损益后的净利润6.20 亿元，同比增长45.14%。按6.72 亿股的总股本计算，实现每股收益0.93 元（扣除非经常性损益后为0.92 元），每股经营性净现金流量为1.26 元。
    公司第三季度实现销售收入12.66 亿元，同比增长5.33%，实现营业利润1.62 亿元，同比增长13.59%；归属于上市公司股东的净利润1.33 亿元，同比增长13.06%，扣除非经常损益后的净利润1.31 亿元，同比增长12.93%；单季度最新摊薄的每股收益为0.20 元。
    点评：
    公司前三季度业绩基本符合我们此前的预期。品牌产品销售收入延续增长，高毛利产品销售占比提升，费用控制良好，带动了业绩同比较快增长。
    前三季度销售增速略有放缓，盈利维持较高增长。1-9 月份公司自有品牌销售额同比增长约13%，其中我们估计六神品牌销售同比增长约9%，佰草集、高夫品牌销售同比增速在10~20%，美加净销售增速接近30%，而加上代理花王品牌的销售额，公司产品销售总额同比增长15%，维持良好增长势头，但增速与前期相比略有放缓，分析主要原因为1）受今年夏季高温天气影响，蚊虫减少，六神驱蚊产品销售增速下降；2）高夫品牌内
    部进行包装和定位调整，影响了短期的销售；3）公司新品推广步伐相对稳健，新品带动的销售收入增长尚未显现。
    报告期内公司综合毛利率为56.48%，同比提高1.69 个百分点，若扣除原材
    料销售（零毛利）和花王代理的影响，通过高毛利产品销售提升，自有品牌的综合毛利率上升估计更为显著。而同期，费用总体控制良好，1-9 月销售费用率同比下降2.17 个百分点至29.47%，管理费用率上升0.90 个百分点至10.12%，上述费用包含了股权费用摊销约1.3 个亿（去年同期约为3600 万），若扣除相应影响，期间费用率合计同比约下降3.7 个百分点。销售额和综合毛利率的提升，以及费用率的下降，共同带动了前三季度业绩的增长。
    此外，公司前三季度应收账款同比增长16.40%，基本与销售增长同步；存货同比下降1.38%；实现经营性净现金流8.48 亿元，维持了较高的经营质量。
    三季度业绩增速下降，后续高增速可望回复。由于高温天气、品牌调整等原因，三季度公司销售收入增速相比一、二季度有所下降；综合毛利率受原材料销售等低毛利业务影响，小幅下降了1.07 个百分点；由于下半年新品启动集中推广，销售费用率同比增长1.43 个百分点，而管理费用率和财务费用率同比下降，推动期间费用率依然同比稳中有降。公司7-9 月净利润同比增长13.06%，增速环比此前几个季度有所放缓。综合看，气候等短期因素对销售的影响以及新品推广初期的高投入低产出，是单季业绩同比增速放缓的主要原因。
    四季度冬令产品进入销售旺季，国庆、“11.11”、圣诞等节假日密集带动消费，佰草集等品牌销售有望实现较快增长，加之启初、太极丹等新品推广成效有望逐步显现，可望带动公司销售和盈利回复高增速。
    维持“增持”评级。上海家化是国内日化行业的龙头企业，其多品牌体系成为公司具有较强的竞争优势和风险抵御能力的重要保证。公司核心品牌六神、佰草集、美加净、高夫等通过品类的不断完善，推动品牌影响力提升。而新品牌启初、恒妍、茶颜等的推出，实现了对原有核心品牌在覆盖领域和渠道上的必要补充，为公司产品发展开拓了更广阔的市场空间，有望成为未来公司的新增长点。我们预计公司2013-2015 年EPS 分别为1.25、1.70 和2.26 元，维持“增持”评级。
    风险提示：新品推广进度低于预期的风险；管理层人事变动对经营造成影响的风险。