一、事件概述
    涪陵榨菜公布三季报，实现营业收入6.70 亿元，同比增长18.11%，归属于上市公司股东的净利润1.28 亿元，同比增长22.84%，每股收益0.83 元。
    二、分析与判断
    单季度营业收入同比增长27.62%，渠道下沉效果显现
    1、经营性净现金流同比提升27.37%。前三季度公司销售商品、提供劳务收到的现金为7.73 亿元，同比提升27.37%；经营性净现金流为1.81 亿元，同比提升30.23%，主要因为应付款项和预收账款较年初增长了30.99%和15.24%，而应收票据和预付账款较年初减少了78.23%和50.42%，公司现金流状况保持良好。2、第三季度单季度营业收入同比增长27.62%。公司第三季度单季度实现营业收入2.55 亿元，同比增长27.62%，较第二季度收入增速16.49%有所上升，净利润5294.88 万元，同比增长14.48%，主要原因是渠道下沉使公司产品销售同比增加及产品结构调整后部分产品销售价格有所提高。3、毛利率较上年同期下降1.08 个百分点。前三季度公司毛利率为41.12%，较去年同期下降1.08 个百分点，这是因为，一方面成本中榨菜原料、包装物的价格较去年均有所增长，另一方面，经销商增加也使公司成本增加。4、期间费用率小幅下降。前三季度期间费用率为19.09%，较上年同期下降0.72 个百分点，其中销售费用率下降0.56 个百分点至16.99%，管理费用率下降0.45 个百分点至3.65%，财务费用率上升0.29 个百分点至-1.55%。5、扣除非经常损益后净利润同比增长16.53%。由于报告期收到的政府补助增加，前三季度公司营业外收入为1190.42 万元，同比增长5.52 倍。扣除非经常损益后，公司前三季度净利润为1.19 亿元，同比仍有15.90%的增长。6、预计全年净利润增长15-35%。公司预计全年净利润在1.45-1.71 亿元之间，同比增长15-35%。
    未来公司榨菜有望继续量价齐升
    1、未来榨菜销量有望保持较快增长。公司2012 年榨菜销量8.67 万吨，我们预计今年销量增速有望达到15%左右。一方面，公司正加强榨菜多用途消费方式宣传，包括炒菜，烧汤等，已在央视等知名电视台做广告宣传，这将保障现有市场的消费量增长。另一方面，公司从去年开始调整渠道，对空白市场招收了一批新经销商，公司空白市场有2000多个，今年将开发130 个地级空白市场和500 多个县级空白市场，明后年公司仍将继续覆盖空白市场。未来2-3 年渠道下沉将为榨菜销量增长提供有力保障。2、产品价格有望保持稳定增长。一方面，去年年底公司对部分产品价格进行了上调，幅度约为10%左右，另一方面，公司今年推出新品榨菜“中国红”国粹系列价格在2-2.5 元，大幅高于传统榨菜价格，目前销售情况良好，产品结构有望进一步提升。
    盈利预测与投资建议
    预计公司2013～2015 年EPS 分别为1.00 元、1.23 元和1.49 元，对应PE 分别为40、32和27 倍，合理估值45 元，维持谨慎推荐评级。
    风险提示：销售不达预期、包装物等成本继续上升